【摘 要】
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2020年8月7日,证监会公布《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)》,这标志着我国境内公募REITs试点正式拉开帷幕.本文围绕本次试点的公募基础设施REITs产品架构,与国际上标准的公募REITs产品的异同,以及未来产品架构如何改善展开论述.并结合日本和美国公募REITs相关法律制度和实际数据,建议未来拓展公募REITs基础资产范围,引进公司型基金进行试点,扩大公募基金的投资范围和进一步优化公募REITs的税收政策.
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2020年8月7日,证监会公布《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)》,这标志着我国境内公募REITs试点正式拉开帷幕.本文围绕本次试点的公募基础设施REITs产品架构,与国际上标准的公募REITs产品的异同,以及未来产品架构如何改善展开论述.并结合日本和美国公募REITs相关法律制度和实际数据,建议未来拓展公募REITs基础资产范围,引进公司型基金进行试点,扩大公募基金的投资范围和进一步优化公募REITs的税收政策.
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公募REITs参照上市公司收购中权益信息披露规则构建基金份额权益信息披露制度,可防范投资者突袭大额买入基金份额获取控制权对于REITs治理及其持有的基础设施项目运营产生不利影响.制度构建方面,应结合REITs持有人表决规则尝试放松信息披露要求,给予REITs投资交易以充分的灵活区间,促进市场流动性.违反规则的责任适用方面,需要关注法律责任条款的位阶效力及投票权限制规则的合法性问题.
基础设施REITs采用“公募基金+资产支持证券”的法律结构运作.这种以“破除障碍”为导向的设计,可能面临经济政策、金融监管和商业逻辑如何在各主体权责中重新平衡的挑战.未来应以“集约高效”导向取代“破除障碍”导向,推进REITs法律结构改革和专门立法.应围绕公募基金管理人的中心地位,完备其管理基础设施项目的 职责内容与手段保障,构建法律监督之外的市场化约束机制;在法律制度层面上,回归REITs的金融工具本质并紧扣基础设施对象属性,探索专门立法之路.
基础设施REITs能有效盘活国有经济存量资产,有助于我国传统经济从债务推动模式向权益经济模式转变,为我国创新驱动、科技自强为特征的新发展理念提供支撑.本文通过对美国、新加坡、澳大利亚等主要REITs市场的研究,总结REITs市场的制度特征及实践经验,同时结合REITs的信托法理以及公司型与契约型REITs的不同点,分析我国基础设施REITs的试点制度,并在业务实践和规则建设上,对REITs市场的高质量发展提出相关建议.
基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)作为公募基金,从交易结构上分析信息披露制度的重点应在解决多重委托代理关系产生的法律风险和提高基础资产透明度上,以实现保护投资者利益的目标.本文通过梳理美国REITs和资产支持证券信息披露制度,分析在我国香港地区上市的REITs案例的信息披露文件,总结其实践中的优点和不足.最后,从基础资产披露质量、各信息披露义务人协同履职和信息披露法律责任的追究3个角度,就建立专业的REITs信息披露制度提出建议.
基础设施领域不动产投资信托基金是我国正在大力推进的一种新的证券投资工具.该产品能够有效盘活存量资产,让投资者分享我国基础设施领域的不动产收益.但由于该类基金底层资产的特殊性导致其在运营与管理层面上存在诸多风险,并且我国现有的投资者保护机制未能充分就该类基金的特殊性构建相关的投资者保护制度.因此,有必要以整体性治理理论为视角,改进信息披露规则、加强基金管理人责任、协同“软法”与“硬法”、以实质主义适用强制性规范,以完善多机构、多层次的投资者保护制度.
我国基础设施领域公募REITs试点相关规则已陆续发布.围绕投资者持有基金份额变动应当履行的信息披露、要约收购等义务,证券交易所规则作出了规范,总体上参照了上市公司收购及股份权益变动的要求.公募REITs制度中引入上市公司类似安排,具备一定法理基础.但是,REITs份额持有人的弱代理和弱介入,有别于上市公司的现实情况;且此次公募REITs试点在保障份额持有人利益的制度设计上已作了诸多安排.建议结合试点实践情况,考虑适当放宽权益变动和要约收购的门槛.
本文以“控制权集中”的概念澄清为切入,通过展开投资者行为动因的定性研究,进而探究大投资者因“控制权集中”而增进的正向监督职能与大投资者由此攫取私利的负面侵害之间的紧张关系应如何化解.适度的“控制权集中”有助于补足REITs的投资者监督供给短缺,进而及时修正REITs运作的偏离.须防范的是“控制权集中”突破权力内生弹性边界后而引发的“过度监督”和“权益侵占”.基于此,从REITs的内部机制构建和外部制度供给两方面可以促使“控制权集中”的正负面机能在既有框架之内向一种良性趋向迈进.
我国基础设施REITs采取的双层SPV架构增加了交易成本,也难以实现信托的风险隔离功能.基金管理人主导基金的运行并负责管理项目公司,缺乏权力制衡机制,外部管理机构的受托责任并不明晰.为保护投资者利益,完善基础设施REITs的治理机制,构建特殊目的 信托的SPV架构,适用信托法律规范;完善公募基金的治理机制,引入独立董事制度,明确外部管理机构是信托受托人,对基金持有人负有信义义务,并在重要决策中发挥持有人大会的作用.
公募REITs发展过程中,存在对公司所得和个人所得重复征税造成的税收歧视与税收扭曲现象,容易导致REITs产品税负较重,严重压缩REITs运行的实际盈利空间,可能会抑制投融资者的金融决策,降低投资者参与REITs的积极性.消除公募REITs所得税重复征税的制度设想可以尝试从以下三个角度入手:一是确立公募REITs所得税中的禁止双重征税原则;二是明确实质受益人的纳税义务人与受托人的代缴义务人地位;三是及时制定合理的附条件税收优惠政策.
我国正筹划建立中国版的公募REITs,组织形式选择是公募REITs立法的核心问题之一.本文对域外已有REITs的组织形式进行了实证研究,并对国内现有的两种REITs试点产品进行了分析和总结.以此为基础,本文提出了现行法下较为可行的两种REITs组织形式的立法路径—信托基金形式和特殊公司形式,分析了两种立法路径各自的优劣,并提出了完善投资者保护和税收优惠政策的立法建议.