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青年人谈理想,想当老板的不在少数;老板做报告,把上市作为企业中长期目标的超过八成。上市对创业者意味着荣耀与财富,对企业意味着融资渠道、公信力和规范的治理。聪明的老板们也许会预见到上市的后遗症,比如股价大起大落在公司内外造成人心浮动,小股东套现的不可控,股权分散的潜在风险等。但与巨大利益相比,这些“小问题”根本不在话下。于是,我们看到众多企业对上市趋之若鹜,甚至不惜造假。
抛开股价波动、投资者关系、创始人套现之类的表面问题,从病理上剖析,上市的后遗症也颇为玩味。《史记•扁鹊列传》将疾病由浅入深分为:疾在腠理、疾在血脉、疾在肠胃和疾在骨髓四种情形。此处,我们借用扁鹊的智慧由浅入深地归纳上市的后遗症,由此也得出以下四种显性病症:疾在腠理指上市带来的交易成本增量与公司规模和业务特性不匹配,犹如小马拉大车不堪重负;疾在血脉指上市引发所有权的重新分配,使大、小股东的行为扭曲;疾在肠胃指上市公司利用股权搞“长效激励”,却出现偏差;疾在骨髓是有些领域内的公司根本不适合上市。
后遗症一:
尾大难掉的交易成本
为什么高盛“耗”到130岁才上市?答案是,高盛并不希望多付出高昂的交易成本。
有投行贵族之称的高盛,原本是1869年一位犹太裔德国移民创立的小小的票据公司,经过数十年的努力成为全美最大的商业票据交易商。后来又进一步发展为跨国的综合性金融公司,并一度占据IPO市场的极大份额,连“市盈率”这个概念也是由高盛的第二代掌门人首先提出的。但是,为无数公司操办上市的高盛,自己却说什么也不愿上市。直到1999年整整130岁时,才为情势所迫在纽交所挂牌,而且只向公众发行12%的股权。高盛不愿上市,因为深刻地理解了交易成本。
交易成本就是经济活动中的“摩擦力”,此概念由著名经济学家科思于1937年提出。交易成本主要体现为买卖双方讨价还价、订立和执行合同耗费的时间和精力,还有潜在的违约损失。特别是社会诚信度不高,说了不算、算了不说,合同一谈再谈,协议签了又签,还是不能保证履行。卖方不按时交货,数量、质量与约定不符,买方恶意克扣、占压货款、赖账,甚至卷款逃走……违约、扯皮、索赔、打官司,交易双方筋疲力尽。
企业本质上是要素(资金、人力、技术等)根据契约(公司章程)组建的利益共同体。它以长期的、稳定的契约关系替代短期的、多变的市场契约(合同),以此节约交易成本。先说劳动力,比如一个木匠,如果以自由职业者的身份谋生,谁家有活要做就去干几天,然后算账拿钱。闲时闲死,忙时累死,总有一种靠天吃饭、朝不保夕的不安全感。事前就工钱的讨价还价和事后讨要所花的时间和精力;收不到钱或被克扣的损失;忙不过来而放弃的活;闲在家里的损失……这些都可以归为木匠的交易成本。进入一家木器工厂,每周工作40个小时,每月领取基本固定的工资是个不错的选择。投资方可以节约的交易成本更多。假如一个投资人看好家具市场,临时招募一些木匠加工一批,卖完了如果还想做就再招人。他的麻烦比工匠们多十倍!最后说债权人,广义地说包括赊料的供应商和预付了定金的买家。与木器工厂打交道当然远胜于与一群小木匠纠缠。资本、劳动力、债权人,它们节约下来的交易成本就是企业存在的根据,也是企业利润的源泉之一。
但上市意味交易成本的大幅攀升,增加的成本可分为两大块。第一块是显性的,为了维持上市地位及应对监管,定期公布财务报告。还时不时需接受法律、财经公关等专业机构的服务。仅此一项每年就要破费数百万元,如果是一家中型公司并且没有持续融资的打算,上市实在得不偿失。在美国实施严格的《塞班斯法》之后,一些规模相当大的公司都选择了退市。第二块是隐性的,大公司不在意上千万的审计费,但监管造成的束手束脚却是代价不菲。上市公司的重大举措、战略都需及时准确地披露。商场如战场,正是“君不密则失臣,臣不密则失身,机事不密则害成”。例如某项重大并购,按监管要求需从正式接触起就开始披露每一步的进程。最终,管理层的专业判断需交股东大会的“外行”们审议、票决。这其中公开“底牌”常陷自身于被动,而由于优质项目被否造成的损失更是难以估量。原本为节约交易成本而建立公司,现在上市公司却被迫付出高昂的交易成本。正因为如此,德国“博士”、英国“劳埃德保险”这些世界悠久、规模庞大的世界顶级公司都没有上市。
高盛所在的投资银行领域,上市所增加的交易成本之大难以估量。但随着业务规模的日渐庞大,资本金极小的投行越来越像“皮包公司”,没有一个“强大的资产负债表”难以取信于监管部门和公众。几经周折,摩根士丹利和高盛才先后成为上市公司。
所以,创业者不要一听自己的企业有可能上市就不顾一切冲过去。至少要审视当下的经营模式,靠行贿拉客户、喜欢“合理避税”的民营企业,要充分估测自己在规范条件下的生存能力。
后遗症二:
剩余索取权的扭曲
“南金蝶、北用友”曾被传诵一时,金蝶却怎么也赶不上用友;永乐在上海盘踞多年,令各路巨头望沪兴叹,却在上市不久被国美兼并;创维在香港上市后,爆出创始人黄宏生挪用资金大案,险些崩盘……这些企业一个共同的特点就是创始人在上市后股权被过度摊薄,从公司的主人沦为代理人,且在决策与行动上处处被掣肘。相形之下,上市后创始人仍然一股独大的公司则保持了良好的业绩增长势头,比如用友、盛大和巨人。
企业是多种要素按契约组织起来,谋求创造财富的共同体,每种要素都会要求分享创造出来的财富。劳动者要劳动报酬、银行拿回本息、知识产权所有者收技术转让费、原料供应商结算货款,水费、电费也一分钱不能省……各方都要求按事先商定的数额结算,各种要素的“索取”加起来一定是个常数,而企业的经营成果却是变数,谁能预先一分不差地算出企业今年的营业收入呢?所以,常数与变数之间必须要有变数来填补,那就是股东收益。也就是说股东利益排在最后,当且仅当其他要素都按契约获得各自的份额后,剩余的才归属投资者。企业运营的“剩余”为零甚至是负数的状况比比皆是,这就是常说的“蚀本”。
假设八个人做蛋糕然后分食,做之前就应约定大家可以接受的分配方案。怎么样保证公平呢?儒家的思路是提倡“温、良、恭、俭、让”,从娃娃起灌输“融四岁、能让梨”;法家则力图以严刑峻法消灭一切私弊;近现代盛行的“丛林法则”是凭“武功”高低分配……其实最经济的办法就是:蛋糕做好之后,由一个人操刀切蛋糕并规定这个人最后一个拿。如果大家都真谦让,切蛋糕者最终会得到最大的一块,从而违反了他的本意。反之,如果人人都很自私,切蛋糕拿到的将是最小的一块,这当然非其所愿。以这样的制度安排之下,对切蛋糕的人来说(不管无私还是自私),他会小心地把蛋糕切得很均匀,使最大块与最小块之间的差别尽可能小。就是这样一个小小的制度安排,不需教育、不用监督、不论人性的善恶都可以保证分配的公平,并且所有的人都没有怨言。企业所有者的这种权力叫做“剩余索取权”,是被无数实践证明的最佳制度安排。上市融资的同时,引入众多小股东分享剩余索取权,造成一系列的扭曲。
首先,原创始人持股被过度摊薄,从主人沦为代理人。其次,是三个和尚没水喝,都想搭便车。上至创始人,下到小股民,都感觉自己在公司的利益不算多,不值得过分较真;都认为“别人”会把事情管好。懈怠、松弛之风蔓延到公司的每个角落。就这样,大股东懒得管、小股东管不了,结果造成公司许多事情没人管。最后,是股权争夺战的隐患。由于公司股票的公开交易,且大股东持有比例日渐滑落。内、外势力单独或相互勾结发动股权争夺战的风险越来越大。比如国美电器,上市前黄光裕持有100%,上市之初持有68%,再融资及大股东减持后只有34%。原本,黄光裕还可凭个人权威把握局面,把34%当51%用。但随着他开始长达14年的刑期,控制权之争只怕会成为长久的痛,对公司非常之不利。
中国没有完备的职业经理人市场,创始人亲自操盘的效果往往胜过雇佣“打工皇帝”,对社会、对企业都有益处。要让老板愿意操这个心就得给他相应权威的激励,即让老板一股独大。在规划上市股权框架时,要避免群龙无首。其实,有经验的私募投资机构持有目标企业的股权不会超过25%,甚至会通过“输掉对赌”让创业者持股随业绩提升而增加。
后遗症三:
跑偏的股权激励
许多民营企业上市的重要目的就是留住人才和吸引人才。不让下属和有功之臣分享企业的成长不合情理,不利于调动高管的积极性,甚至造成人才流失。另外,要突破企业管理瓶颈需要引入多种“能人”,仅凭高薪难以奏效。凡事有利就有弊,在对职业经理人的股权激励方面美国有丰富的经验和教训,中国企业应当多加借鉴。
参与企业价值创造的各种要素,只有人力资源具有主观能动性。任何一家企业的效益,比如小到一家饭馆,与员工的积极性息息相关,而与锅碗瓢盆的“情绪”绝无任何联系。所以,股东让渡一部分剩余索取权来激励员工可使自己获得更多的投资回报。稍有经营头脑的小老板都知道不能让厨师和服务人员只拿死工资、要让他们的收入与饭馆的赢利情况挂钩。对人力资源进一步的审视又可以发现不同劳动者主观能动性的度量及其对企业效益的影响差别极大。比如厨师长工作的努力程度对饭馆效益的影响远远大于切土豆的员工,偏偏对前者努力程度的度量和评价又远远难于后者。所以,聪明的老板会给厨师长利润提成甚至股份,而对切土豆的员工采取计件工资、对打扫店面的临时工采取计时工资。朗咸平的说法是我把饭馆委托给你厨师长,为我多多赚钱是你作为代理人的天职、赚多少都是应当的。按他的理论连一个小饭馆都经营不好。
许多公司上市的首要目的不是融资,而是利用上市公司做平台对重要员工实施股权激励,也就是通过派发剩余索取权来增强凝聚力。令人不安的是不少公司是为股权激励而股权激励,在用法、用量上屡屡失当。最典型是的中资银行海外上市浪潮中出现的苗头,比如交行。2000～2002年,交行锦州分行员工滥用职权造成损失约2.21亿;2003～2004年,太原分行员工骗取3.45亿、锦州分行审计出内外勾结虚假核销2亿贷款;海外上市财务重组完成后又发生了9起大案!在这种情况下交行拟定了“花钱买机制”的上市及股权激励计划。喜欢股权激励的不仅是那些在海外上市的国有银行,中国移动、中国联通、中海油……这些具有垄断色彩的央企纷纷充当“改革的尖兵”。不客气地说,这些企业基本上没有掌握股权激励的用法和用量,更没有吃透让渡剩余索取权的机理。
首先,类似交行的种种案件属于严重的经济犯罪,需要的是严格监管而不是激励。出租车司机绑架外地来的大款索要赎金这当然是犯罪,总不能让乘客花钱买平安给出租车司机一点激励吧?其次,激励的导向作用要与企业的长远利益及所在行业的特性契合。安然的CEO、中航油的陈久霖得到的激励都不少,但他们受到的激励却让他们铤而走险!对银行来说资金安全永远是第一位的,储户受不了股市的大喜大悲才将钱存在银行,不为可怜的利息求的就是平安。在世界范围内银行家都是令人尊敬的稳定职业。银行的管理层应当享受高额的固定收入和相对较低的浮动收入,假如有一次出轨就永远从行业中驱逐!让一家国有银行的领导在短到自己都不知有多久的任期内努力让股价升高,这种激励的收获令人担心!安然事件后,美国企业界进行了深入的反思,已经不再一味强调股权激励。
还有些公司在股权激励设计之初缺乏长远打算,比如不少在海外或国内创业板上市的新贵。结果先来的平庸之辈坐享其成,后到的英才却得不到应有的激励。许多此类公司上市后冲劲越来越弱,根本原因就是不适当的股权激励形成一种“逆向选择”机制,庸人送不走、能人留不住。
后遗症四:
资本的非正常越位
不同类型的企业为社会提供产品和服务所必需的要素结构相差极大。严格说来上市融资仅适于偏重于资本需求的企业。在一般人看来,金钱既然是万能的,有什么企业不需要钱呢?下面先举一个新东方的例子。
新东方早期模式是预收了学费、廉价租赁假期高校的空置教室,然后教师开课。这种模式下,获得最大实惠的是学生,他们交的学费几乎每一分钱都流入相关教师的口袋换取宝贵的知识。第二大受益群体当然是教师,在新东方年收入几十万的教师大有人在,而高级管理人员早已是千万富翁了。资本的作用微乎其微,学生们不必在投资人那里浪费一分钱。但任课老师多为兼职,新东方本质上充当着教师经纪人的角色,而且还是非签约、非独家的经纪人!俞敏洪手下的几位能人各霸一方、各守一摊,谁也不服谁,剧烈的内讧几次把新东方拉到崩溃的边缘。俞敏洪被迫走上私募、上市之路,为的是用资本这个纽带将新东方这个木桶“箍住”。后遗症是管理层、投资机构、股民三方形成巨大的合力,资本从此凌驾于知本(即人力资本)之上。2006财年数据显示:直接运营成本(主要是给教师的工资)和管理成本(主要是管理层的工资和奖励)各占营业收入的40%,营销费用超过10%。学费涨了一倍,教师工资却比当年少了一半,巨额收益流入管理层和股东的腰包。学习效果靠的是一流的教师,不管是在简陋的教室还是在XXX大厦上课,高分通过托福、GRE是学员们唯一在意的。资本多拿一分、教师就少得一分。学生和教师作为受益所得的“福利”下降的最直接后果是教师队伍的分化流失,新东方数千教师个个都不是等闲之辈,不少人已经在圈内有了名气、积累了丰富的教学经验和可观的金钱,三五个人挑头立马可以办出一个像模像样的语言学校。所以说,新东方培养学生的同时也在培育自己的竞争对手。
俞敏洪的理想是把新东方办成中国最好的私立大学,对呆板的中国教育体制是个补充。在他心目中私立大学“代表了很高的办学境界和理念”,但他不会不知道世界上主流的私立大学都是非盈利的,哈佛、耶鲁、斯坦福、哥伦比亚、普林斯顿……更不可能是上市公司。多年来,中国鼓励教育投资的多元化,也的确吸引不少民营资本来淘金,在客观补充了公办教育之不足。但国际上最优秀的教育、养老机构都是私立、非赢利的,据统计,美国私立高校非盈利、盈利分别为2307所和2584所。盈利性高校的学术贡献与非盈利性高校根本没有可比性。哈佛大学校长不及俞敏洪富有,但2001年哈佛得到的捐赠达到6.83亿美元!非赢利并不等于免费,比如哈佛的学费是很贵的,但没有一分钱流入股东腰包(其实,哈佛们根本没有股东)。
另外,会计师、律师、牙医、设计师等行当都是人力资本绝对占优,金钱无用武之地的领域,它们的首选组织模式是合伙制,而不是有限责任公司,更不是上市公司。比如创业板新贵上海佳豪船舶设计公司,从事的是高级脑力劳动。图板、电脑不值多少钱,连办公室可租可不租。签订设计合同、拿到预付款就开工,资本有何用?既然这样,资本的“剩余索取权”就没了根基、甚至都没有资格参加分配。事实也是这样,在全球金融危机肆虐业务量不乐观的情况下,佳豪仍然用股民的钱招来180人养着,高管还拿着很高的工资。等业务量多了,设计师奖金、提成、差旅费、实物福利、商业保险等凡多的支出会大大增加。不过,佳豪的原始股东禁售期长达三年,上市头几年还是会做出点业绩拉高股价。长远来看,这类公司的散户股东只有陪太子读书了。
总之,判断是否应当上市最应当关注的是“缺不缺钱”,中国老板特别喜欢说“我们不缺钱”!如果真的不缺钱,那股民也难以得到好的投资收益。因为“不缺钱”募集的资金就必然不会得到高效的利用,因为“不缺钱”创始人也不会把股民的利益放在重要位置。
摒除后遗症:
你的企业变革了吗?
尽管上市潜伏着这样那样的后遗症,但这的确是一条有可能把企业做成百年老店的途径。上市的最大意义是提供能使企业永葆青春的机制.
我们不妨先看一下生物界。万物求生的愿望是那么的强大,为什么所有个体都会走向衰老、死亡?比如人类成年以后新陈代谢减慢、器官老化、功能衰退,即使没有疾病也难活过百岁。但是大自然为什么不让人保持高水平的新陈代谢,不要让器官衰老得那么快?结论是个体寿命以利于遗传和变异为度,再短也要足以完成“传宗接代”大任,再长也不能影响物种及时进行变异来适应环境。微生物每二十分钟就繁衍一代,环境、温度、养分、pH值稍有变化,微生物都可以通过变异来应对。对任何动物而言,如果能根据环境进行自我调节就可以大大延长寿命,人类的社会组织也是这样。
抗战胜利、新中国呼之欲出之际,黄炎培向他学生的学生毛泽东提出一个问题:一人、一家、一团体、一地方乃至一国都难以摆脱“其兴也勃焉,其亡也忽焉”的周期律,共产党能做到吗?毛泽东慨然答到:我们已经找到了解决这个问题的办法,就是民主!其实,民主只是机制、是手段,变革才是关键。当权者的惯性思维和本性难移会阻碍变革,如果组织内多数人认识到变革的必要性而且有民主机制,变革就会发生。执政后,共产党最大的变革就是邓小平的改革开放,没有这次变革根本不会有今天的大好局面。但这不是因为邓小平突然“发明了”民主,而是因为第一代领导人谢世不再对变革构成阻力。许多企业也是这样,只有在“富二代”拿到“接力棒”时才有可能发生真正的变革,周期未免过长。好的上市公司应当在“一股独大”的同时引入有分量的机构投资者和独立董事。
其实,可以把美国视为一家上市公司,它的变革机制堪称完善。每4年搞一次大选,两大党派的竞选费用合计大约2亿美元,摊到每年约为5000万美元,相当于美国GDP的三十万分之一!就这么一点点钱还是候选人自筹的,不用纳税人掏腰包。小布什在苏联解体十多年后仍然推行冷战时期里根的套路:高赤字、低税收、好战。既然“江山易改本性难移”,不换思想就换人,贴着“Change”标签的奥巴马上台了。假如试了两三年,发现奥巴马是个光说不练的“演员”,下届不选他就是了。虽然家家户户有枪,但美国不会有反政府武装、不会发生游击战和巷战,甚至连泰国式的街头喋血都免了。美国的国宝不是国土和资源、不是名校,而是可以零成本更换执政党的制度。
从细菌说到奥巴马,还是回到企业。爱迪生1878年创立的GE已经是百年老店了,如果不在沧海桑田中与日俱增,恐怕早已倒掉。而上市无疑为GE的自新提供了不可或缺的制度保障,正所谓“周虽旧邦,其命维新”。只是近几任CEO的20年任期偏长,公正、透明、民主性也远不及总统大选。如果一个企业能如美国那样及时、流畅、低成本地实现变革,成为千年老店不在话下。
反过来,对那些深陷上市后遗症的企业,我们不妨问一句:你的企业变革了吗?■
[编辑 鲁渝华]
E-mail:chinacbr@vip.163.com
抛开股价波动、投资者关系、创始人套现之类的表面问题,从病理上剖析,上市的后遗症也颇为玩味。《史记•扁鹊列传》将疾病由浅入深分为:疾在腠理、疾在血脉、疾在肠胃和疾在骨髓四种情形。此处,我们借用扁鹊的智慧由浅入深地归纳上市的后遗症,由此也得出以下四种显性病症:疾在腠理指上市带来的交易成本增量与公司规模和业务特性不匹配,犹如小马拉大车不堪重负;疾在血脉指上市引发所有权的重新分配,使大、小股东的行为扭曲;疾在肠胃指上市公司利用股权搞“长效激励”,却出现偏差;疾在骨髓是有些领域内的公司根本不适合上市。
后遗症一:
尾大难掉的交易成本
为什么高盛“耗”到130岁才上市?答案是,高盛并不希望多付出高昂的交易成本。
有投行贵族之称的高盛,原本是1869年一位犹太裔德国移民创立的小小的票据公司,经过数十年的努力成为全美最大的商业票据交易商。后来又进一步发展为跨国的综合性金融公司,并一度占据IPO市场的极大份额,连“市盈率”这个概念也是由高盛的第二代掌门人首先提出的。但是,为无数公司操办上市的高盛,自己却说什么也不愿上市。直到1999年整整130岁时,才为情势所迫在纽交所挂牌,而且只向公众发行12%的股权。高盛不愿上市,因为深刻地理解了交易成本。
交易成本就是经济活动中的“摩擦力”,此概念由著名经济学家科思于1937年提出。交易成本主要体现为买卖双方讨价还价、订立和执行合同耗费的时间和精力,还有潜在的违约损失。特别是社会诚信度不高,说了不算、算了不说,合同一谈再谈,协议签了又签,还是不能保证履行。卖方不按时交货,数量、质量与约定不符,买方恶意克扣、占压货款、赖账,甚至卷款逃走……违约、扯皮、索赔、打官司,交易双方筋疲力尽。
企业本质上是要素(资金、人力、技术等)根据契约(公司章程)组建的利益共同体。它以长期的、稳定的契约关系替代短期的、多变的市场契约(合同),以此节约交易成本。先说劳动力,比如一个木匠,如果以自由职业者的身份谋生,谁家有活要做就去干几天,然后算账拿钱。闲时闲死,忙时累死,总有一种靠天吃饭、朝不保夕的不安全感。事前就工钱的讨价还价和事后讨要所花的时间和精力;收不到钱或被克扣的损失;忙不过来而放弃的活;闲在家里的损失……这些都可以归为木匠的交易成本。进入一家木器工厂,每周工作40个小时,每月领取基本固定的工资是个不错的选择。投资方可以节约的交易成本更多。假如一个投资人看好家具市场,临时招募一些木匠加工一批,卖完了如果还想做就再招人。他的麻烦比工匠们多十倍!最后说债权人,广义地说包括赊料的供应商和预付了定金的买家。与木器工厂打交道当然远胜于与一群小木匠纠缠。资本、劳动力、债权人,它们节约下来的交易成本就是企业存在的根据,也是企业利润的源泉之一。
但上市意味交易成本的大幅攀升,增加的成本可分为两大块。第一块是显性的,为了维持上市地位及应对监管,定期公布财务报告。还时不时需接受法律、财经公关等专业机构的服务。仅此一项每年就要破费数百万元,如果是一家中型公司并且没有持续融资的打算,上市实在得不偿失。在美国实施严格的《塞班斯法》之后,一些规模相当大的公司都选择了退市。第二块是隐性的,大公司不在意上千万的审计费,但监管造成的束手束脚却是代价不菲。上市公司的重大举措、战略都需及时准确地披露。商场如战场,正是“君不密则失臣,臣不密则失身,机事不密则害成”。例如某项重大并购,按监管要求需从正式接触起就开始披露每一步的进程。最终,管理层的专业判断需交股东大会的“外行”们审议、票决。这其中公开“底牌”常陷自身于被动,而由于优质项目被否造成的损失更是难以估量。原本为节约交易成本而建立公司,现在上市公司却被迫付出高昂的交易成本。正因为如此,德国“博士”、英国“劳埃德保险”这些世界悠久、规模庞大的世界顶级公司都没有上市。
高盛所在的投资银行领域,上市所增加的交易成本之大难以估量。但随着业务规模的日渐庞大,资本金极小的投行越来越像“皮包公司”,没有一个“强大的资产负债表”难以取信于监管部门和公众。几经周折,摩根士丹利和高盛才先后成为上市公司。
所以,创业者不要一听自己的企业有可能上市就不顾一切冲过去。至少要审视当下的经营模式,靠行贿拉客户、喜欢“合理避税”的民营企业,要充分估测自己在规范条件下的生存能力。
后遗症二:
剩余索取权的扭曲
“南金蝶、北用友”曾被传诵一时,金蝶却怎么也赶不上用友;永乐在上海盘踞多年,令各路巨头望沪兴叹,却在上市不久被国美兼并;创维在香港上市后,爆出创始人黄宏生挪用资金大案,险些崩盘……这些企业一个共同的特点就是创始人在上市后股权被过度摊薄,从公司的主人沦为代理人,且在决策与行动上处处被掣肘。相形之下,上市后创始人仍然一股独大的公司则保持了良好的业绩增长势头,比如用友、盛大和巨人。
企业是多种要素按契约组织起来,谋求创造财富的共同体,每种要素都会要求分享创造出来的财富。劳动者要劳动报酬、银行拿回本息、知识产权所有者收技术转让费、原料供应商结算货款,水费、电费也一分钱不能省……各方都要求按事先商定的数额结算,各种要素的“索取”加起来一定是个常数,而企业的经营成果却是变数,谁能预先一分不差地算出企业今年的营业收入呢?所以,常数与变数之间必须要有变数来填补,那就是股东收益。也就是说股东利益排在最后,当且仅当其他要素都按契约获得各自的份额后,剩余的才归属投资者。企业运营的“剩余”为零甚至是负数的状况比比皆是,这就是常说的“蚀本”。
假设八个人做蛋糕然后分食,做之前就应约定大家可以接受的分配方案。怎么样保证公平呢?儒家的思路是提倡“温、良、恭、俭、让”,从娃娃起灌输“融四岁、能让梨”;法家则力图以严刑峻法消灭一切私弊;近现代盛行的“丛林法则”是凭“武功”高低分配……其实最经济的办法就是:蛋糕做好之后,由一个人操刀切蛋糕并规定这个人最后一个拿。如果大家都真谦让,切蛋糕者最终会得到最大的一块,从而违反了他的本意。反之,如果人人都很自私,切蛋糕拿到的将是最小的一块,这当然非其所愿。以这样的制度安排之下,对切蛋糕的人来说(不管无私还是自私),他会小心地把蛋糕切得很均匀,使最大块与最小块之间的差别尽可能小。就是这样一个小小的制度安排,不需教育、不用监督、不论人性的善恶都可以保证分配的公平,并且所有的人都没有怨言。企业所有者的这种权力叫做“剩余索取权”,是被无数实践证明的最佳制度安排。上市融资的同时,引入众多小股东分享剩余索取权,造成一系列的扭曲。
首先,原创始人持股被过度摊薄,从主人沦为代理人。其次,是三个和尚没水喝,都想搭便车。上至创始人,下到小股民,都感觉自己在公司的利益不算多,不值得过分较真;都认为“别人”会把事情管好。懈怠、松弛之风蔓延到公司的每个角落。就这样,大股东懒得管、小股东管不了,结果造成公司许多事情没人管。最后,是股权争夺战的隐患。由于公司股票的公开交易,且大股东持有比例日渐滑落。内、外势力单独或相互勾结发动股权争夺战的风险越来越大。比如国美电器,上市前黄光裕持有100%,上市之初持有68%,再融资及大股东减持后只有34%。原本,黄光裕还可凭个人权威把握局面,把34%当51%用。但随着他开始长达14年的刑期,控制权之争只怕会成为长久的痛,对公司非常之不利。
中国没有完备的职业经理人市场,创始人亲自操盘的效果往往胜过雇佣“打工皇帝”,对社会、对企业都有益处。要让老板愿意操这个心就得给他相应权威的激励,即让老板一股独大。在规划上市股权框架时,要避免群龙无首。其实,有经验的私募投资机构持有目标企业的股权不会超过25%,甚至会通过“输掉对赌”让创业者持股随业绩提升而增加。
后遗症三:
跑偏的股权激励
许多民营企业上市的重要目的就是留住人才和吸引人才。不让下属和有功之臣分享企业的成长不合情理,不利于调动高管的积极性,甚至造成人才流失。另外,要突破企业管理瓶颈需要引入多种“能人”,仅凭高薪难以奏效。凡事有利就有弊,在对职业经理人的股权激励方面美国有丰富的经验和教训,中国企业应当多加借鉴。
参与企业价值创造的各种要素,只有人力资源具有主观能动性。任何一家企业的效益,比如小到一家饭馆,与员工的积极性息息相关,而与锅碗瓢盆的“情绪”绝无任何联系。所以,股东让渡一部分剩余索取权来激励员工可使自己获得更多的投资回报。稍有经营头脑的小老板都知道不能让厨师和服务人员只拿死工资、要让他们的收入与饭馆的赢利情况挂钩。对人力资源进一步的审视又可以发现不同劳动者主观能动性的度量及其对企业效益的影响差别极大。比如厨师长工作的努力程度对饭馆效益的影响远远大于切土豆的员工,偏偏对前者努力程度的度量和评价又远远难于后者。所以,聪明的老板会给厨师长利润提成甚至股份,而对切土豆的员工采取计件工资、对打扫店面的临时工采取计时工资。朗咸平的说法是我把饭馆委托给你厨师长,为我多多赚钱是你作为代理人的天职、赚多少都是应当的。按他的理论连一个小饭馆都经营不好。
许多公司上市的首要目的不是融资,而是利用上市公司做平台对重要员工实施股权激励,也就是通过派发剩余索取权来增强凝聚力。令人不安的是不少公司是为股权激励而股权激励,在用法、用量上屡屡失当。最典型是的中资银行海外上市浪潮中出现的苗头,比如交行。2000～2002年,交行锦州分行员工滥用职权造成损失约2.21亿;2003～2004年,太原分行员工骗取3.45亿、锦州分行审计出内外勾结虚假核销2亿贷款;海外上市财务重组完成后又发生了9起大案!在这种情况下交行拟定了“花钱买机制”的上市及股权激励计划。喜欢股权激励的不仅是那些在海外上市的国有银行,中国移动、中国联通、中海油……这些具有垄断色彩的央企纷纷充当“改革的尖兵”。不客气地说,这些企业基本上没有掌握股权激励的用法和用量,更没有吃透让渡剩余索取权的机理。
首先,类似交行的种种案件属于严重的经济犯罪,需要的是严格监管而不是激励。出租车司机绑架外地来的大款索要赎金这当然是犯罪,总不能让乘客花钱买平安给出租车司机一点激励吧?其次,激励的导向作用要与企业的长远利益及所在行业的特性契合。安然的CEO、中航油的陈久霖得到的激励都不少,但他们受到的激励却让他们铤而走险!对银行来说资金安全永远是第一位的,储户受不了股市的大喜大悲才将钱存在银行,不为可怜的利息求的就是平安。在世界范围内银行家都是令人尊敬的稳定职业。银行的管理层应当享受高额的固定收入和相对较低的浮动收入,假如有一次出轨就永远从行业中驱逐!让一家国有银行的领导在短到自己都不知有多久的任期内努力让股价升高,这种激励的收获令人担心!安然事件后,美国企业界进行了深入的反思,已经不再一味强调股权激励。
还有些公司在股权激励设计之初缺乏长远打算,比如不少在海外或国内创业板上市的新贵。结果先来的平庸之辈坐享其成,后到的英才却得不到应有的激励。许多此类公司上市后冲劲越来越弱,根本原因就是不适当的股权激励形成一种“逆向选择”机制,庸人送不走、能人留不住。
后遗症四:
资本的非正常越位
不同类型的企业为社会提供产品和服务所必需的要素结构相差极大。严格说来上市融资仅适于偏重于资本需求的企业。在一般人看来,金钱既然是万能的,有什么企业不需要钱呢?下面先举一个新东方的例子。
新东方早期模式是预收了学费、廉价租赁假期高校的空置教室,然后教师开课。这种模式下,获得最大实惠的是学生,他们交的学费几乎每一分钱都流入相关教师的口袋换取宝贵的知识。第二大受益群体当然是教师,在新东方年收入几十万的教师大有人在,而高级管理人员早已是千万富翁了。资本的作用微乎其微,学生们不必在投资人那里浪费一分钱。但任课老师多为兼职,新东方本质上充当着教师经纪人的角色,而且还是非签约、非独家的经纪人!俞敏洪手下的几位能人各霸一方、各守一摊,谁也不服谁,剧烈的内讧几次把新东方拉到崩溃的边缘。俞敏洪被迫走上私募、上市之路,为的是用资本这个纽带将新东方这个木桶“箍住”。后遗症是管理层、投资机构、股民三方形成巨大的合力,资本从此凌驾于知本(即人力资本)之上。2006财年数据显示:直接运营成本(主要是给教师的工资)和管理成本(主要是管理层的工资和奖励)各占营业收入的40%,营销费用超过10%。学费涨了一倍,教师工资却比当年少了一半,巨额收益流入管理层和股东的腰包。学习效果靠的是一流的教师,不管是在简陋的教室还是在XXX大厦上课,高分通过托福、GRE是学员们唯一在意的。资本多拿一分、教师就少得一分。学生和教师作为受益所得的“福利”下降的最直接后果是教师队伍的分化流失,新东方数千教师个个都不是等闲之辈,不少人已经在圈内有了名气、积累了丰富的教学经验和可观的金钱,三五个人挑头立马可以办出一个像模像样的语言学校。所以说,新东方培养学生的同时也在培育自己的竞争对手。
俞敏洪的理想是把新东方办成中国最好的私立大学,对呆板的中国教育体制是个补充。在他心目中私立大学“代表了很高的办学境界和理念”,但他不会不知道世界上主流的私立大学都是非盈利的,哈佛、耶鲁、斯坦福、哥伦比亚、普林斯顿……更不可能是上市公司。多年来,中国鼓励教育投资的多元化,也的确吸引不少民营资本来淘金,在客观补充了公办教育之不足。但国际上最优秀的教育、养老机构都是私立、非赢利的,据统计,美国私立高校非盈利、盈利分别为2307所和2584所。盈利性高校的学术贡献与非盈利性高校根本没有可比性。哈佛大学校长不及俞敏洪富有,但2001年哈佛得到的捐赠达到6.83亿美元!非赢利并不等于免费,比如哈佛的学费是很贵的,但没有一分钱流入股东腰包(其实,哈佛们根本没有股东)。
另外,会计师、律师、牙医、设计师等行当都是人力资本绝对占优,金钱无用武之地的领域,它们的首选组织模式是合伙制,而不是有限责任公司,更不是上市公司。比如创业板新贵上海佳豪船舶设计公司,从事的是高级脑力劳动。图板、电脑不值多少钱,连办公室可租可不租。签订设计合同、拿到预付款就开工,资本有何用?既然这样,资本的“剩余索取权”就没了根基、甚至都没有资格参加分配。事实也是这样,在全球金融危机肆虐业务量不乐观的情况下,佳豪仍然用股民的钱招来180人养着,高管还拿着很高的工资。等业务量多了,设计师奖金、提成、差旅费、实物福利、商业保险等凡多的支出会大大增加。不过,佳豪的原始股东禁售期长达三年,上市头几年还是会做出点业绩拉高股价。长远来看,这类公司的散户股东只有陪太子读书了。
总之,判断是否应当上市最应当关注的是“缺不缺钱”,中国老板特别喜欢说“我们不缺钱”!如果真的不缺钱,那股民也难以得到好的投资收益。因为“不缺钱”募集的资金就必然不会得到高效的利用,因为“不缺钱”创始人也不会把股民的利益放在重要位置。
摒除后遗症:
你的企业变革了吗?
尽管上市潜伏着这样那样的后遗症,但这的确是一条有可能把企业做成百年老店的途径。上市的最大意义是提供能使企业永葆青春的机制.
我们不妨先看一下生物界。万物求生的愿望是那么的强大,为什么所有个体都会走向衰老、死亡?比如人类成年以后新陈代谢减慢、器官老化、功能衰退,即使没有疾病也难活过百岁。但是大自然为什么不让人保持高水平的新陈代谢,不要让器官衰老得那么快?结论是个体寿命以利于遗传和变异为度,再短也要足以完成“传宗接代”大任,再长也不能影响物种及时进行变异来适应环境。微生物每二十分钟就繁衍一代,环境、温度、养分、pH值稍有变化,微生物都可以通过变异来应对。对任何动物而言,如果能根据环境进行自我调节就可以大大延长寿命,人类的社会组织也是这样。
抗战胜利、新中国呼之欲出之际,黄炎培向他学生的学生毛泽东提出一个问题:一人、一家、一团体、一地方乃至一国都难以摆脱“其兴也勃焉,其亡也忽焉”的周期律,共产党能做到吗?毛泽东慨然答到:我们已经找到了解决这个问题的办法,就是民主!其实,民主只是机制、是手段,变革才是关键。当权者的惯性思维和本性难移会阻碍变革,如果组织内多数人认识到变革的必要性而且有民主机制,变革就会发生。执政后,共产党最大的变革就是邓小平的改革开放,没有这次变革根本不会有今天的大好局面。但这不是因为邓小平突然“发明了”民主,而是因为第一代领导人谢世不再对变革构成阻力。许多企业也是这样,只有在“富二代”拿到“接力棒”时才有可能发生真正的变革,周期未免过长。好的上市公司应当在“一股独大”的同时引入有分量的机构投资者和独立董事。
其实,可以把美国视为一家上市公司,它的变革机制堪称完善。每4年搞一次大选,两大党派的竞选费用合计大约2亿美元,摊到每年约为5000万美元,相当于美国GDP的三十万分之一!就这么一点点钱还是候选人自筹的,不用纳税人掏腰包。小布什在苏联解体十多年后仍然推行冷战时期里根的套路:高赤字、低税收、好战。既然“江山易改本性难移”,不换思想就换人,贴着“Change”标签的奥巴马上台了。假如试了两三年,发现奥巴马是个光说不练的“演员”,下届不选他就是了。虽然家家户户有枪,但美国不会有反政府武装、不会发生游击战和巷战,甚至连泰国式的街头喋血都免了。美国的国宝不是国土和资源、不是名校,而是可以零成本更换执政党的制度。
从细菌说到奥巴马,还是回到企业。爱迪生1878年创立的GE已经是百年老店了,如果不在沧海桑田中与日俱增,恐怕早已倒掉。而上市无疑为GE的自新提供了不可或缺的制度保障,正所谓“周虽旧邦,其命维新”。只是近几任CEO的20年任期偏长,公正、透明、民主性也远不及总统大选。如果一个企业能如美国那样及时、流畅、低成本地实现变革,成为千年老店不在话下。
反过来,对那些深陷上市后遗症的企业,我们不妨问一句:你的企业变革了吗?■
[编辑 鲁渝华]
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