针对当前严重的地产泡沫和通胀压力,政策选择无非两个方向。
　　对内开始实质性地收回多年超发的货币,逐步抬升长期利率水平,改变企业和居民严重的通货膨胀预期。
　　对内实质性地收回超发货币,这个决定当然会使得有人提出所谓加息拉大利差引致热钱内流之类的担忧。但紧缩与升值的关系逻辑上并不构成同向,事实恰恰相反,两者逻辑反向。越紧缩,越是减轻升值压力。人民币实际汇率的升值压力来自于哪里?来自于国内自身的投资扩张、经济模式而使得中国的劳动生产率处于加速状态。所以,笔者常讲,中国经济转型是一个储蓄率自然下降的过程,是一个升值压力反侧自消的过程。这个道理,很多经济专家都搞不明白。
　　短期跨境资本流动是跟着资产市场投机走的,国内坚决地挤压资产泡沫,境外资金流入自然会停止。所谓当今流行的“中国加息以美国加息为条件”在逻辑上就是个伪命题。
　　但这个政策目前很难被经济的强势部门所接受倒是事实。中国经济增长实际上相当脆弱,房地产和银行出问题已经是意料之中的事情。其中,银行已经开始拼命在市场上集资了。问题是,一旦开始加息,高负债的国有部门企业将如何生存?地方政府如何筹集资金还本付息?在建项目如何按进度进行?最后,所有的经济政策问题将会统统变成就业问题。人民银行又会再一次变成经济下行的“替罪羊”。
　　对外升值,改变“进水管”的口径(21世纪以来,外汇占款成为中国经济绝对的“注水泵”)当然是货币当局最直接的想法。
　　汇率起到的作用是使资源从贸易部门移出,至于是否能实现国内“收入-消费-企业利润-就业”的良性循环,则有赖于这个国家既有的经济结构,需要将贸易部门转移出来的资源用于支持非贸易部门供给出现扩张。
　　遗憾的是,近十年国家资本主义模式得以确立。当下中国的金融、主体运输(从公路网到铁路运输,从航空到远洋运输等)、电信、电力、传媒等非贸易部门的核心主体,全都在国家资本力量的掌控之中,私人资本无法涉足或集聚于这些领域。当下国有部门依托要素资源的优势、资本的优势大肆进入第二产业和新兴产业中攻城拔寨。当下仅仅放宽准入条件又有何用?解除中国私人部门枷锁的关键在于“国退”。
　　贸易部门挤出来的资金,将只有两个去向。一是在各种资产和商品间乱窜,不是土地、房产泡沫再进一步做大,就是粮食等生活资料出现暴涨。二是向外走,这取决于外部经济和资产价格吸引力的增强和挣脱资本管制的成本大小。
　　此时若辅以人民币资本项目管制的逐步解除以及自由兑换和国际化进程的加快,我们可以想象一下将要发生的情景。
　　倘若今天中国国内居民和企业能自由兑换美元而进行全球资产配置的话,谁还会在北京的四环买一套比伦敦金融城和纽约的核心CBD还贵的公寓呢?中国的经常项目和资本项目“双顺差”还会继续吗?21世纪以来,中国“宽货币”的拐点出现时,情况会变得不太可控。跨境资本流动的正反馈效应往往会引发资产市场的“超调”,使得经济受到超强的紧缩效应而硬着陆。因为中国银行部门90%以上的信贷都与以土地、房产为主的人民币资产价格挂钩。
　　若国内房地产泡沫没有先行实现软着陆。汇改和资本项目管制解除成本将只是刚性挤破泡沫的工具。
　　我们深刻理解央行胡晓炼、易纲两位副行长近期连发七文所阐述的人民币需要建立一个灵活的富有弹性的市场供求所决定的浮动汇率机制的深远意义。但要达成汇改希望达成的巴拉萨—萨缪尔森的调节效应(抑制通货膨胀和资产泡沫),它取决于既有经济结构的变化。这是一个漫长的过程,我们当然期待着这种变化尽早发生。
　　(作者系中国社科院金融研究所中国经济评价中心主任)