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“金融期货”——大多数投资者听到这个词的第一感觉是太高深了。金融本来就挺复杂的了，再加上更专业的期货，是够让人头疼的。不过就算怕，你也躲不掉。《期货交易管理条例》在4月15日起正式施行，第一次从法律层面对金融期货作了明确定位，为金融期货的推出清除了“路障”。而股指期货也离我们越来越近了，投资者即使不亲手操刀投资这一金融期货品种，也必然会受其冲击。
北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越就金融期货的话题接受了本刊记者的采访。在他眼中，金融期货非常重要，它是中国金融市场迎接金融全球化浪潮的桥头堡，也是经济改革进一步推进的有力武器。尽管听起来金融期货很高深，但当你了解了它的禀性脾气，会发现它还挺可爱。
目前，不完善的利率形成机制及收益率曲线的缺失严重干扰了我国货币政策的实施，而国债期货推出有助于推动、完善或者是找到一个基准利率的形成机制。
股指期货一旦出来会将占到中国整个期货市场交易量的60％~70％，但这个比例并不表明现有的商品期货就萎缩了。商品期货将会伴随着金融期货的出现还会增长。
国债期货本应该先于股指期货推出
钱经：股指期货最近成为资本市场的焦点所在，金融期货也有了正式的“名分”，这意味着什么？意义何在？
胡俞越：就像股权分置改革对股市发展的重要性一样，股指期货推出也必然会导致期货市场的变革，标志着金融期货时代的来临。但意义远不止如此，股指期货有助于解决中国股市的系统性风险。根据有关模型测算，中国股票市场总风险中系统性风险所占比例达40%，远高出国外发达国家股票市场25%的平均水平。如果不借助于股指期货这一有效工具进行规避，风险长期积聚起来会产生很大的破坏力。
一直以来，股权分置、场内场外发展不平衡以及“重股市轻债市”，是我国资本市场发展的三大弊端。在当前股权分置改革成功大局已定的情况下，股指期货的推出可以更加巩固改革成果。下一步，场内场外发展不平衡和股市债市不平衡的问题应当破题，以此来全面解决中国资本市场和谐发展的问题。
钱经：股指期货是发展金融期货的排头兵，那么下一步还将推出哪些金融期货品种呢？你好像一直在呼吁国债期货？
胡俞越：是的，我甚至觉得国债期货应该先于股指期货推出，但现在来看是不可能了。国债期货牵扯到的部门利益太多，而股指期货反倒简单些。
目前，不完善的利率形成机制及收益率曲线的缺失严重干扰了我国货币政策的实施，而国债期货推出有助于推动、完善或者是找到一个基准利率的形成机制。
各国央行通常运用“三大法宝”实施货币政策，即公开市场操作、调整再贴现率和法定存款准备金率。在成熟市场经济国家，政府对利率进行间接调控而不是直接调控，而其中最灵活有效的工具便是公开市场操作。
尽管2004年我国进行了利率改革，放开了存款利率浮动下限与贷款利率浮动上限，同时银行间市场拆借利率及回购利率也已经完全市场化，但利率市场化体系并未完全形成，有效收益率曲线的严重缺位制约了央行的公开市场操作效果。最终，央行只能求助于法定存款准备金率和直接调整利率进行宏观调控。今年已经进行了多次调整，但现在看起来效果不明显。所以推出国债期货对解决国内存在的流动性过剩以及央行货币政策“内忧外患”会起到很大作用。
钱经：除了国债期货，还有哪些金融期货品种值得关注？去年8月27日，芝加哥商品交易所（CME）推出了人民币期权期货产品，在国内还没有类似产品吧？
胡俞越：外汇期货期权产品也是我们应该积极筹备的。我相信人民币的地位将越来越高，越来越重要。我有一个大胆的判断，到2020年的时候，人民币将会继美元、欧元之后，成为世界第三大储备货币。2010年的时候，人民币就可以成为自由兑换的货币。人民币国际定价权旁落他人，我认为是非常可怕的一件事。
CME是世界上最具有影响力的期货交易所，去年它还兼并了同在一个城市的另外一个交易所CBOT，成为了国际期货市场最大、最具有影响力的交易所。它之所以推出人民币期货期权产品，就是看到了人民币地位将上升这一点，尽早布局。
金融期货和商品期货都面临定价权的问题
钱经：近两年，类似这种针对中国指数的抢注、争夺定价权的事件似乎越来越多。像去年新加坡证券交易所（SGX）推出新华富时A50股指期货。
胡俞越：是呀，在这方面是存在前车之鉴的。新加坡曾经抢先推出日经225股票指数期货和期权、摩根士丹利资本国际（MSCI）香港股指期货、MSCI台证股指期货、印度S＆P CNX Nifty50股指期货，使得日本、香港、台湾、印度等地区市场处于被动地位。
比如1986年新加坡交易所推出了日本日经225指数期货，日本的大阪交易所到1988年才推出，在很长时间内，至少在上个世纪日本的日经225指数期货一直是跟在新加坡的日经225指数期货之后。在这期间，就发生尼克里森在新加坡操纵日经指数导致巴林银行倒闭的事件。
现在，日经225指数期货分别在新加坡、大阪、美国CME上市。目前来看新加坡和大阪交易所已经平分秋色，因为这是由日本的金融交易地位决定的。
钱经：看来我们必须得关注海外市场对金融指数定价权的争夺。金融期货是这种情况，那商品期货呢？由于商品期货定价权的缺失也让我们吃了不少亏，当我们发展金融期货时会不会冷落商品期货呢？
胡俞越：金融期货的推出不会影响到商品期货。从全球范围来看，从1848年开始到1972年之前只有商品期货。现在则是以金融期货为主，占到整个市场的80%以上。而商品期货的份额已经越来越小了。但是从绝对数来看商品期货还是有发展的。
我大胆的估计，股指期货一旦出来会将占到中国整个期货市场交易量的60％~70％，但这个比例并不表明现有的商品期货就萎缩了。商品期货将会伴随着金融期货的出现还会增长。因为我们国家对原材料、基础能源的需求越来越大，对其价格进行保值迫在眉睫。现在首要还是发展商品期货，这也与我们世界工厂的地位相匹配。尽管金融期货会越来越重要。
目前发达国家在全世界贸易和金融格局中占尽优势，英美两国的原材料期货市场主导了全球石油、金属、大豆等大宗原材料的定价权。“纽约石油”、“伦敦铜”和“CBOT大豆”在世界范围内得到认同，并一直成为全球石油、铜和大豆现货交易的定价基准。
钱经：那我们该怎样争夺大宗商品的定价权呢？
胡俞越：也不一定非要说去争夺了，可以先参与到这个市场中去。当我们的需求量越来越大，自然而然就有了议价的能力。有很多例子能说明这个问题，比如说我们大连大豆交易量非常小的时候，美国人根本不把我们放在眼里，现在不一样了。我们大商所的总经理去美国访问的时候，美国不仅是交易所、期货界的人士对他毕恭毕敬，大豆的生产商、交易商们也同样，因为他们觉得中国的大豆交易情况对他们非常重要。
有色金属也非常能说明问题，比如说像江西德兴某品牌的铜，已经成为伦敦金属交易所允许交割的标准化品种。期货市场还有一个特点就是标准化，我们农产品为什么市场化程度低呢？比如大豆，美国的大豆是转基因大豆，我们中国的大豆是非转基因大豆，在价格上肯定有优势，但我们中国的大豆为什么在国际市场上缺乏竞争力呢？因为生产是粗放式的，混装大豆，如果我们大连交易所推出一个中国大豆或者叫非转基因大豆，恐怕对东北的大豆生产商就会起到规范作用，他不得不按照交易所的要求去生产去包装，那么在国际市场上的竞争力不就强了吗？在国际市场上的价格不就站得住了吗？
中小散户最好不要参与股指期货
钱经：再回到金融期货的话题，现在市场都在关注股指期货，那么你觉得股指期货到底什么时候推出来合适？
胡俞越：正常情况下应该是在5、6月份，但也不排除往后延迟的可能性。因为监管层的制度安排可能还不够充分，新《期货交易管理条例》在4月15号开始实施，相应的配套管理办法运行还要有一个过程。
中金所也有它准备不够充分的地方，比如说交易上的安全。这次在合约设计里面有一个创新点，就是熔断机制。我们注意到仿真交易当中，熔断点已经被触摸了好几次，所以系统的安全也是一个问题。另外，投资者也不能说就准备好了。
钱经：对于散户来说，能参与到股指期货投资吗？现在有一种被拒之门外的感觉。
胡俞越：从中金所的制度安排和仿真交易安排来看，是有这种感觉。这是好意，但是可能会遭遇尴尬。我认为中金所把散户“挡”在门外是为了保护散户的利益。
实际上，不能以自然人和法人的区别来作为股指期货防风险和抗风险的标准，我反倒认为自然人的风险意识更强。当然三万两万、十万八万的散户就别做了，因为现在沪深300指数已到3500点，合约价值已达100万以上，10多万才可以做一手期指合约。股票可以满仓交易，但是股指期货是没有满仓交易的，资金大小是一个方面，重要的是防风险的能力和水平中小散户投资者还不具备，所以我希望中小散户投资者不要参与。
从现在沪深300合约设计来讲，沪深300股指期货合约乘数偏大了一些，我想今后还会推出迷你型的，致少标的物为现在合约1/5乘数的股指期货合约。这样中小散户就可以参与。
从机构投资者的角度看，券商和公募基金可以把股指期货作为投资组合工具，但不会大规模参与。投资股指期货的市场主体是股票私幕基金和期货私募基金。
钱经：那么你认为股指期货推出后对整个股市的影响是怎样的？会不会存在机构投资者利用资金实力，垄断股指价格，操纵市场的行为？
胡俞越：美国推出股指期货前股票现货价格是涨的，推出后是跌的，之后是一个大牛市。日本推出股指期货前没有征兆，因为新加坡交易所1986年推出日经225指数期货的时候，日本没有反映，推出后是小幅下跌的。韩国在东南亚危机之后，推出前股市是涨的，推出后股市下跌。香港的恒生指数期货推出前现货股市是处于牛市过程当中，推出之后有一些下跌。
我通过测算发现：处于牛市和牛市初期阶段的股票现货，股指期货推出前后股指的波动会加大，如果现货处于熊市状态或者牛市末期时，股指期货的波动会减弱。因此中国股指期货的推出不会改变股票现货的大牛市格局，短期内股市会出现一些变化，比如说涨或者跌，但大牛市的格局不会改变。
国内机构想操纵市场不太可能，因为这个市场竞争是很激烈的。就像彩电业想搞价格联盟，几天就解散了。机构也是逐利的，不可能由一家机构决定市场价格。当然，短期内跨境套利、跨期套利的行为会存在，我认为从股指期货推出到2010年，套利的机会有很多，运作好的话能达到40%~50%的收益率。现在有些国外金融机构并购国内券商和银行，不做基础的业务，而是推出复杂的理财产品，就是要到国际市场去套利。
未来国际金融市场的竞争会更加激烈，就像一场高科技的战争一样。只不过使用的不是隐形飞机、精确制导导弹。而是定价模型、数据分析，是久期、利差。
北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越就金融期货的话题接受了本刊记者的采访。在他眼中，金融期货非常重要，它是中国金融市场迎接金融全球化浪潮的桥头堡，也是经济改革进一步推进的有力武器。尽管听起来金融期货很高深，但当你了解了它的禀性脾气，会发现它还挺可爱。
目前，不完善的利率形成机制及收益率曲线的缺失严重干扰了我国货币政策的实施，而国债期货推出有助于推动、完善或者是找到一个基准利率的形成机制。
股指期货一旦出来会将占到中国整个期货市场交易量的60％~70％，但这个比例并不表明现有的商品期货就萎缩了。商品期货将会伴随着金融期货的出现还会增长。
国债期货本应该先于股指期货推出
钱经：股指期货最近成为资本市场的焦点所在，金融期货也有了正式的“名分”，这意味着什么？意义何在？
胡俞越：就像股权分置改革对股市发展的重要性一样，股指期货推出也必然会导致期货市场的变革，标志着金融期货时代的来临。但意义远不止如此，股指期货有助于解决中国股市的系统性风险。根据有关模型测算，中国股票市场总风险中系统性风险所占比例达40%，远高出国外发达国家股票市场25%的平均水平。如果不借助于股指期货这一有效工具进行规避，风险长期积聚起来会产生很大的破坏力。
一直以来，股权分置、场内场外发展不平衡以及“重股市轻债市”，是我国资本市场发展的三大弊端。在当前股权分置改革成功大局已定的情况下，股指期货的推出可以更加巩固改革成果。下一步，场内场外发展不平衡和股市债市不平衡的问题应当破题，以此来全面解决中国资本市场和谐发展的问题。
钱经：股指期货是发展金融期货的排头兵，那么下一步还将推出哪些金融期货品种呢？你好像一直在呼吁国债期货？
胡俞越：是的，我甚至觉得国债期货应该先于股指期货推出，但现在来看是不可能了。国债期货牵扯到的部门利益太多，而股指期货反倒简单些。
目前，不完善的利率形成机制及收益率曲线的缺失严重干扰了我国货币政策的实施，而国债期货推出有助于推动、完善或者是找到一个基准利率的形成机制。
各国央行通常运用“三大法宝”实施货币政策，即公开市场操作、调整再贴现率和法定存款准备金率。在成熟市场经济国家，政府对利率进行间接调控而不是直接调控，而其中最灵活有效的工具便是公开市场操作。
尽管2004年我国进行了利率改革，放开了存款利率浮动下限与贷款利率浮动上限，同时银行间市场拆借利率及回购利率也已经完全市场化，但利率市场化体系并未完全形成，有效收益率曲线的严重缺位制约了央行的公开市场操作效果。最终，央行只能求助于法定存款准备金率和直接调整利率进行宏观调控。今年已经进行了多次调整，但现在看起来效果不明显。所以推出国债期货对解决国内存在的流动性过剩以及央行货币政策“内忧外患”会起到很大作用。
钱经：除了国债期货，还有哪些金融期货品种值得关注？去年8月27日，芝加哥商品交易所（CME）推出了人民币期权期货产品，在国内还没有类似产品吧？
胡俞越：外汇期货期权产品也是我们应该积极筹备的。我相信人民币的地位将越来越高，越来越重要。我有一个大胆的判断，到2020年的时候，人民币将会继美元、欧元之后，成为世界第三大储备货币。2010年的时候，人民币就可以成为自由兑换的货币。人民币国际定价权旁落他人，我认为是非常可怕的一件事。
CME是世界上最具有影响力的期货交易所，去年它还兼并了同在一个城市的另外一个交易所CBOT，成为了国际期货市场最大、最具有影响力的交易所。它之所以推出人民币期货期权产品，就是看到了人民币地位将上升这一点，尽早布局。
金融期货和商品期货都面临定价权的问题
钱经：近两年，类似这种针对中国指数的抢注、争夺定价权的事件似乎越来越多。像去年新加坡证券交易所（SGX）推出新华富时A50股指期货。
胡俞越：是呀，在这方面是存在前车之鉴的。新加坡曾经抢先推出日经225股票指数期货和期权、摩根士丹利资本国际（MSCI）香港股指期货、MSCI台证股指期货、印度S＆P CNX Nifty50股指期货，使得日本、香港、台湾、印度等地区市场处于被动地位。
比如1986年新加坡交易所推出了日本日经225指数期货，日本的大阪交易所到1988年才推出，在很长时间内，至少在上个世纪日本的日经225指数期货一直是跟在新加坡的日经225指数期货之后。在这期间，就发生尼克里森在新加坡操纵日经指数导致巴林银行倒闭的事件。
现在，日经225指数期货分别在新加坡、大阪、美国CME上市。目前来看新加坡和大阪交易所已经平分秋色，因为这是由日本的金融交易地位决定的。
钱经：看来我们必须得关注海外市场对金融指数定价权的争夺。金融期货是这种情况，那商品期货呢？由于商品期货定价权的缺失也让我们吃了不少亏，当我们发展金融期货时会不会冷落商品期货呢？
胡俞越：金融期货的推出不会影响到商品期货。从全球范围来看，从1848年开始到1972年之前只有商品期货。现在则是以金融期货为主，占到整个市场的80%以上。而商品期货的份额已经越来越小了。但是从绝对数来看商品期货还是有发展的。
我大胆的估计，股指期货一旦出来会将占到中国整个期货市场交易量的60％~70％，但这个比例并不表明现有的商品期货就萎缩了。商品期货将会伴随着金融期货的出现还会增长。因为我们国家对原材料、基础能源的需求越来越大，对其价格进行保值迫在眉睫。现在首要还是发展商品期货，这也与我们世界工厂的地位相匹配。尽管金融期货会越来越重要。
目前发达国家在全世界贸易和金融格局中占尽优势，英美两国的原材料期货市场主导了全球石油、金属、大豆等大宗原材料的定价权。“纽约石油”、“伦敦铜”和“CBOT大豆”在世界范围内得到认同，并一直成为全球石油、铜和大豆现货交易的定价基准。
钱经：那我们该怎样争夺大宗商品的定价权呢？
胡俞越：也不一定非要说去争夺了，可以先参与到这个市场中去。当我们的需求量越来越大，自然而然就有了议价的能力。有很多例子能说明这个问题，比如说我们大连大豆交易量非常小的时候，美国人根本不把我们放在眼里，现在不一样了。我们大商所的总经理去美国访问的时候，美国不仅是交易所、期货界的人士对他毕恭毕敬，大豆的生产商、交易商们也同样，因为他们觉得中国的大豆交易情况对他们非常重要。
有色金属也非常能说明问题，比如说像江西德兴某品牌的铜，已经成为伦敦金属交易所允许交割的标准化品种。期货市场还有一个特点就是标准化，我们农产品为什么市场化程度低呢？比如大豆，美国的大豆是转基因大豆，我们中国的大豆是非转基因大豆，在价格上肯定有优势，但我们中国的大豆为什么在国际市场上缺乏竞争力呢？因为生产是粗放式的，混装大豆，如果我们大连交易所推出一个中国大豆或者叫非转基因大豆，恐怕对东北的大豆生产商就会起到规范作用，他不得不按照交易所的要求去生产去包装，那么在国际市场上的竞争力不就强了吗？在国际市场上的价格不就站得住了吗？
中小散户最好不要参与股指期货
钱经：再回到金融期货的话题，现在市场都在关注股指期货，那么你觉得股指期货到底什么时候推出来合适？
胡俞越：正常情况下应该是在5、6月份，但也不排除往后延迟的可能性。因为监管层的制度安排可能还不够充分，新《期货交易管理条例》在4月15号开始实施，相应的配套管理办法运行还要有一个过程。
中金所也有它准备不够充分的地方，比如说交易上的安全。这次在合约设计里面有一个创新点，就是熔断机制。我们注意到仿真交易当中，熔断点已经被触摸了好几次，所以系统的安全也是一个问题。另外，投资者也不能说就准备好了。
钱经：对于散户来说，能参与到股指期货投资吗？现在有一种被拒之门外的感觉。
胡俞越：从中金所的制度安排和仿真交易安排来看，是有这种感觉。这是好意，但是可能会遭遇尴尬。我认为中金所把散户“挡”在门外是为了保护散户的利益。
实际上，不能以自然人和法人的区别来作为股指期货防风险和抗风险的标准，我反倒认为自然人的风险意识更强。当然三万两万、十万八万的散户就别做了，因为现在沪深300指数已到3500点，合约价值已达100万以上，10多万才可以做一手期指合约。股票可以满仓交易，但是股指期货是没有满仓交易的，资金大小是一个方面，重要的是防风险的能力和水平中小散户投资者还不具备，所以我希望中小散户投资者不要参与。
从现在沪深300合约设计来讲，沪深300股指期货合约乘数偏大了一些，我想今后还会推出迷你型的，致少标的物为现在合约1/5乘数的股指期货合约。这样中小散户就可以参与。
从机构投资者的角度看，券商和公募基金可以把股指期货作为投资组合工具，但不会大规模参与。投资股指期货的市场主体是股票私幕基金和期货私募基金。
钱经：那么你认为股指期货推出后对整个股市的影响是怎样的？会不会存在机构投资者利用资金实力，垄断股指价格，操纵市场的行为？
胡俞越：美国推出股指期货前股票现货价格是涨的，推出后是跌的，之后是一个大牛市。日本推出股指期货前没有征兆，因为新加坡交易所1986年推出日经225指数期货的时候，日本没有反映，推出后是小幅下跌的。韩国在东南亚危机之后，推出前股市是涨的，推出后股市下跌。香港的恒生指数期货推出前现货股市是处于牛市过程当中，推出之后有一些下跌。
我通过测算发现：处于牛市和牛市初期阶段的股票现货，股指期货推出前后股指的波动会加大，如果现货处于熊市状态或者牛市末期时，股指期货的波动会减弱。因此中国股指期货的推出不会改变股票现货的大牛市格局，短期内股市会出现一些变化，比如说涨或者跌，但大牛市的格局不会改变。
国内机构想操纵市场不太可能，因为这个市场竞争是很激烈的。就像彩电业想搞价格联盟，几天就解散了。机构也是逐利的，不可能由一家机构决定市场价格。当然，短期内跨境套利、跨期套利的行为会存在，我认为从股指期货推出到2010年，套利的机会有很多，运作好的话能达到40%~50%的收益率。现在有些国外金融机构并购国内券商和银行，不做基础的业务，而是推出复杂的理财产品，就是要到国际市场去套利。
未来国际金融市场的竞争会更加激烈，就像一场高科技的战争一样。只不过使用的不是隐形飞机、精确制导导弹。而是定价模型、数据分析，是久期、利差。