论文部分内容阅读
摘 要：2009年10月30日，我国资本市场正式推出创业板。如今上市公司已由28家发展到349 家。但以当日收盘价计算，跌破发行价的达218家，破发比高达62.46%。创业板做到良性发展，要降低上市条件，建立以做市商制度为主、集中竞价交易制度为辅的交易模式，奉行严格有效的退市制度等。
关键词：创业板；上市条件；做市商制度；退市制度
中图分类号：F832 文献标识码：A doi:10.3969/j.issn.1672-3309（z）.2012.05.30 文章编号：1672-3309（2012）05-64-02
一、我国创业板的设立与现状
2009年10月30日，酝酿10年之久的中国创业板正式推进。创业板的正式开板，成为我国投融资体制改革的一件大事。在类型上，中国创业板选择了与主板市场相独立的交易管理系统和上市标准，其宗旨是为自主创新企业及其他成长型创业企业的发展提供融资渠道。自首批28家公司在创业板集中挂牌上市，创业板现已发展到349家公司，市值 8767.31 亿元，首发融资达2287.22 亿元。在这些上市公司中，新能源、新材料产业企业占比达89%，高新技术企业占比达93%，有创投机构投资的占64%，民营企业占96%。不可否认，中国创业板市场从最初28家公司发展到349家只用了不到3年的时间，发展可谓较快。但必须看到，自2007年8月开始席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场的美国次贷危机对世界经济产生了重大影响，至目前，尚看不到世界主要经济国家经济复苏的迹象。中国作为出口导向型国家，经济也深受其害。在这种背景下正式开板的中国创业板，能否良性发展，面临着严峻的考验。根据WIND资讯数据统计，目前在创业板上市的公司共有349家，但跌破发行价的达218家，破发比高达62.46%。如此之高的破发率，对创业板市场投资者而言，信心必将受到沉重打击。中国创业板如何确保步入良性发展轨道？本文尝试提供一些解决思路。
二、世界各国创业板市场简述
创业板市场诞生于上世纪70年代，相对主板市场而言，市场准入条件较低，其目的是为创业企业提供融资渠道，促进科技创新和技术进步。据统计，世界各国或地区主要证券市场均设立过或正在运营着创业板市场，如美国、英国、日本、韩国、印度、德国、法国、丹麦、巴西、希腊、中国香港、新加坡、马来西亚、泰国等国家或地区均设立了创业板市场。截至2011年底，全球有超过40家创业板在运作。
纵观世界各国创业板市场的发展历程，有成功者，如美国纳斯达克（NASDAQ）。但更多的是失败者，如2000年关闭的日本JASDAQ、2003年关闭的德国新市场，香港的创业板市场也已处于鸡肋状态。本文将从成功的美国纳斯达克市场探索我国创业板市场的健康发展。
三、我国创业板的良性发展须适度降低上市条件
美国纳斯达克（NASDAQ）股票市场包括全国市场（National Market） 和小额资本市场（Small Cap Market）。公司申请在小额资本市场挂牌上市须满足如下“三条件一原则”：一是先决条件，须为经营生化、生技、医药、科技（硬件、软件、半导体、网络及通讯设备）、加盟、制造及零售连锁服务之公司，经济活跃期满一年以上，且具有高成长性、高发展潜力者；二是消极条件，须有形资产净值在美金400万元以上，或最近一年税前净利在美金75万元以上，或最近三年其中两年税前收入在美金75万元以上，或公司资本市值在美金5000万元以上；三是积极条件，公司通过SEC及NASDR审查后，须有300人以上的公众持股（NON-IPO得在国外设立控股公司，原始股东并须超过300人）；四是诚信原则，须申请的公司讲究诚信，经得起时间的考验。
中国创业板为公司申请上市设定了如下条件：一是须依公司法设立，持续经营三年以上；二是须最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%；三是须最近一期末净资产不少于2000万元，且不存在未弥补亏损；四是须发行后股本总额不少于3000万元。
美国纳斯达克（NASDAQ）小额资本市场保留了创业的本质，更利于成长期的公司挂牌上市。中国创业板的宗旨宣称是为促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展，但选择了较高的挂牌上市条件。众所周知，企业成长的灵魂是管理团队和研发团队，过高的上市条件必会将达不到财务指标，但有发展前景的创业企业排除在外。创业板的精髓在于挖掘有发展前景的创业型企业，吸引更多的投资者参与其中，从而培养出领袖型企业。中国创业板要步入良性发展的轨道，须降低上市条件，以吸引更多的创业企业加入其中，否则最终只能沦为“微型主板市场”。
四、创业板的良性发展须建立以做市商制度为主、集中竞价交易制度为辅的交易模式
所谓做市商制度，是与集中竞价交易制度相对应的一种证券交易制度，即由做市商报价形成交易价格、驱动交易发展的证券交易方式。通俗地讲就是买卖双方之间不直接交易，而是根据交易商的报价卖出或买入证券。做市商制度起源于美国纳斯达克(NASDAQ）。集中竞价交易制度是指买卖双方将委托指令下达给各自的代理经纪人（交易所的会员），再由经纪人将指令下达到交易所，由交易所的交易系统按照价格优先和时间优先的原则进行撮合成交，完成交易。两者的优劣在于：一是交易成本不同，集中竞价交易制度下投资者的交易成本低，仅仅是付给经纪人的手续费；做市商制度下投资者的交易成本较高，为买入价和卖出价之间的价差。二是处理大额买卖指令的能力不同，集中竞价交易制度能够适时有效处理大额买卖指令，而做市商制度处理大额买卖指令要等待交易对手的买卖盘，完成交易常常要等待较长时间。三是对股票价格的稳定能力不同，集中交易制度下的股票价格由市场决定，具有较大的波动性；而做市商制度下的股票价格由做市商根据多种因素报出，具有较大的稳定性。因在创业板挂牌上市的公司均为创业型企业，经营往往不稳定，且上市股票数量少，更容易被市场投资者进行投机操作。基于此，做市商制度的优越性得以体现，其有利于提高证券流动性，增强市场吸引力；有利于稳定市场，促进市场平衡运作；有利于抑制价格操纵，防止投机。 美国纳斯达克(NASDAQ）市场起步时推行的做市商制度，经过漫长的实践，被证明是符合创业板发展规律的，因而获得极大成功，为全球创业板市场所效仿。随着规模的扩大及上市公司的发展壮大，美国纳斯达克(NASDAQ）市场为弥补做市商制度的不足，亦不再单独依赖做市商制度，而是逐步采取做市商制度和集中竞价交易制度混合并存的交易模式。中国创业板作为刚刚起步的证券市场，采取与主板市场同样的集中竞价交易制度，显然不利于创业板市场的良性发展。中国创业板的良性发展应吸收两种交易制度的优势，建立以做市商制度为主、集中竞价交易制度为辅的交易模式。
五、创业板的良性发展须建立严格有效的退市制度
目前中国创业板的退市条件主要为：连续亏损四年；追溯调整导致连续亏损4年；净资产连续两年为负；审计报告为否定意见或拒绝表示意见持续两年半；未改正财务会计报告中的重大差错或虚假记载持续6个月；未在法定期限内披露年度报告或中期报告持续3个月；公司解散；法院宣告公司破产；连续120个交易日累计股票成交量低于100万股；连续20个交易日股权分布或股东人数不符合上市条件；公司股本总额发生变化不再具备上市条件；最近36个月内累计受到交易所公开谴责三次的；股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的。
美国纳斯达克(NASDAQ）市场小额资本市场的退市条件主要为：有形净资产低于200万美元；市值低于3500万美元；净收益最近一个会计年度或最近3个会计年度中的两年低于50万美元；公众持股量低于50万股；公众持股市值低于100万美元；做市商数少于2个；股东人数少于300个；股票价格不足一美元,且持续120个交易日。
两者退市条件相比，美国纳斯达克(NASDAQ）市场小额资本市场的退市条件相对严格且具有可操作性，可谓“容易退市”，但其更有利于保护做市商和市场投资人的利益，更有利于调动公司经营的积极性，也更有利于市场本身的良性发展。而中国创业板的退市条件，相对宽泛且操作性太差，可谓“难以退市”，不利于调动公司经营的积极性，也不利于保护市场投资者的利益，就长期而言也不利于市场的良性发展。中国创业板只有建立严格有效的退市制度，才能调动公司经营的积极性，才能保护市场投资者的利益并吸引更多的投资者参与其中，创业板才能实现良性发展。
六、总结
纵观世界各国创业板市场，真正发展并壮大起来的创业板市场只有美国纳斯达克(NASDAQ），而如德国、日本、英国等传统型国家的创业板或失败或难以壮大。究其根源，除创业板制度设计外，在科技变革时代，社会大环境诸如社会制度、产业升级、创新意识、文化传统等无不对创业板的成功与否产生重大影响。作为一个新兴移民国家，美国给怀揣梦想的人提供了舞台，这些人也通过自己的努力创造出大量领袖级企业，成就了美国成就了纳斯达克(NASDAQ）。中国作为世界文明古国，有着五千多年的悠久文化与传统，现今，已成为世界第一大出口国、第二大经济体、第二大进口国、第二大科技研发费用支出国，并拥有最多外汇储备。但中国毕竟是传统型国家，社会制度、产业升级、创新意识、文化传统等对国家和公民而言都是挑战。只有加大改革力度、解放思想，培养更多的科技创新型公司，进而造就行业领袖型企业，中国的创业板才能真正的发展壮大。
参考文献：
[1] 田静.构建我国创业板市场研究[D]·首都经济贸易大学, 2008.
[2] 陈杰、海外创业板退市制度分析及对我国的借鉴与启示[J].武汉金融，2009，（10）.
[3]关旭.基于国际经验的创业板退市制度研究[O].南京大学金陵学院,2011.
[4] 中国证券监督管理委员.《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》[Z].2009.
[5] 深交所深圳证券交易所创业板股票上市规则[Z].2012.
[6] 纳斯达克的上市标准[Z].2010.
关键词：创业板；上市条件；做市商制度；退市制度
中图分类号：F832 文献标识码：A doi:10.3969/j.issn.1672-3309（z）.2012.05.30 文章编号：1672-3309（2012）05-64-02
一、我国创业板的设立与现状
2009年10月30日，酝酿10年之久的中国创业板正式推进。创业板的正式开板，成为我国投融资体制改革的一件大事。在类型上，中国创业板选择了与主板市场相独立的交易管理系统和上市标准，其宗旨是为自主创新企业及其他成长型创业企业的发展提供融资渠道。自首批28家公司在创业板集中挂牌上市，创业板现已发展到349家公司，市值 8767.31 亿元，首发融资达2287.22 亿元。在这些上市公司中，新能源、新材料产业企业占比达89%，高新技术企业占比达93%，有创投机构投资的占64%，民营企业占96%。不可否认，中国创业板市场从最初28家公司发展到349家只用了不到3年的时间，发展可谓较快。但必须看到，自2007年8月开始席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场的美国次贷危机对世界经济产生了重大影响，至目前，尚看不到世界主要经济国家经济复苏的迹象。中国作为出口导向型国家，经济也深受其害。在这种背景下正式开板的中国创业板，能否良性发展，面临着严峻的考验。根据WIND资讯数据统计，目前在创业板上市的公司共有349家，但跌破发行价的达218家，破发比高达62.46%。如此之高的破发率，对创业板市场投资者而言，信心必将受到沉重打击。中国创业板如何确保步入良性发展轨道？本文尝试提供一些解决思路。
二、世界各国创业板市场简述
创业板市场诞生于上世纪70年代，相对主板市场而言，市场准入条件较低，其目的是为创业企业提供融资渠道，促进科技创新和技术进步。据统计，世界各国或地区主要证券市场均设立过或正在运营着创业板市场，如美国、英国、日本、韩国、印度、德国、法国、丹麦、巴西、希腊、中国香港、新加坡、马来西亚、泰国等国家或地区均设立了创业板市场。截至2011年底，全球有超过40家创业板在运作。
纵观世界各国创业板市场的发展历程，有成功者，如美国纳斯达克（NASDAQ）。但更多的是失败者，如2000年关闭的日本JASDAQ、2003年关闭的德国新市场，香港的创业板市场也已处于鸡肋状态。本文将从成功的美国纳斯达克市场探索我国创业板市场的健康发展。
三、我国创业板的良性发展须适度降低上市条件
美国纳斯达克（NASDAQ）股票市场包括全国市场（National Market） 和小额资本市场（Small Cap Market）。公司申请在小额资本市场挂牌上市须满足如下“三条件一原则”：一是先决条件，须为经营生化、生技、医药、科技（硬件、软件、半导体、网络及通讯设备）、加盟、制造及零售连锁服务之公司，经济活跃期满一年以上，且具有高成长性、高发展潜力者；二是消极条件，须有形资产净值在美金400万元以上，或最近一年税前净利在美金75万元以上，或最近三年其中两年税前收入在美金75万元以上，或公司资本市值在美金5000万元以上；三是积极条件，公司通过SEC及NASDR审查后，须有300人以上的公众持股（NON-IPO得在国外设立控股公司，原始股东并须超过300人）；四是诚信原则，须申请的公司讲究诚信，经得起时间的考验。
中国创业板为公司申请上市设定了如下条件：一是须依公司法设立，持续经营三年以上；二是须最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于1000万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于500万元，最近一年营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%；三是须最近一期末净资产不少于2000万元，且不存在未弥补亏损；四是须发行后股本总额不少于3000万元。
美国纳斯达克（NASDAQ）小额资本市场保留了创业的本质，更利于成长期的公司挂牌上市。中国创业板的宗旨宣称是为促进自主创新企业及其他成长型创业企业的发展，但选择了较高的挂牌上市条件。众所周知，企业成长的灵魂是管理团队和研发团队，过高的上市条件必会将达不到财务指标，但有发展前景的创业企业排除在外。创业板的精髓在于挖掘有发展前景的创业型企业，吸引更多的投资者参与其中，从而培养出领袖型企业。中国创业板要步入良性发展的轨道，须降低上市条件，以吸引更多的创业企业加入其中，否则最终只能沦为“微型主板市场”。
四、创业板的良性发展须建立以做市商制度为主、集中竞价交易制度为辅的交易模式
所谓做市商制度，是与集中竞价交易制度相对应的一种证券交易制度，即由做市商报价形成交易价格、驱动交易发展的证券交易方式。通俗地讲就是买卖双方之间不直接交易，而是根据交易商的报价卖出或买入证券。做市商制度起源于美国纳斯达克(NASDAQ）。集中竞价交易制度是指买卖双方将委托指令下达给各自的代理经纪人（交易所的会员），再由经纪人将指令下达到交易所，由交易所的交易系统按照价格优先和时间优先的原则进行撮合成交，完成交易。两者的优劣在于：一是交易成本不同，集中竞价交易制度下投资者的交易成本低，仅仅是付给经纪人的手续费；做市商制度下投资者的交易成本较高，为买入价和卖出价之间的价差。二是处理大额买卖指令的能力不同，集中竞价交易制度能够适时有效处理大额买卖指令，而做市商制度处理大额买卖指令要等待交易对手的买卖盘，完成交易常常要等待较长时间。三是对股票价格的稳定能力不同，集中交易制度下的股票价格由市场决定，具有较大的波动性；而做市商制度下的股票价格由做市商根据多种因素报出，具有较大的稳定性。因在创业板挂牌上市的公司均为创业型企业，经营往往不稳定，且上市股票数量少，更容易被市场投资者进行投机操作。基于此，做市商制度的优越性得以体现，其有利于提高证券流动性，增强市场吸引力；有利于稳定市场，促进市场平衡运作；有利于抑制价格操纵，防止投机。 美国纳斯达克(NASDAQ）市场起步时推行的做市商制度，经过漫长的实践，被证明是符合创业板发展规律的，因而获得极大成功，为全球创业板市场所效仿。随着规模的扩大及上市公司的发展壮大，美国纳斯达克(NASDAQ）市场为弥补做市商制度的不足，亦不再单独依赖做市商制度，而是逐步采取做市商制度和集中竞价交易制度混合并存的交易模式。中国创业板作为刚刚起步的证券市场，采取与主板市场同样的集中竞价交易制度，显然不利于创业板市场的良性发展。中国创业板的良性发展应吸收两种交易制度的优势，建立以做市商制度为主、集中竞价交易制度为辅的交易模式。
五、创业板的良性发展须建立严格有效的退市制度
目前中国创业板的退市条件主要为：连续亏损四年；追溯调整导致连续亏损4年；净资产连续两年为负；审计报告为否定意见或拒绝表示意见持续两年半；未改正财务会计报告中的重大差错或虚假记载持续6个月；未在法定期限内披露年度报告或中期报告持续3个月；公司解散；法院宣告公司破产；连续120个交易日累计股票成交量低于100万股；连续20个交易日股权分布或股东人数不符合上市条件；公司股本总额发生变化不再具备上市条件；最近36个月内累计受到交易所公开谴责三次的；股票出现连续20个交易日每日收盘价均低于每股面值的。
美国纳斯达克(NASDAQ）市场小额资本市场的退市条件主要为：有形净资产低于200万美元；市值低于3500万美元；净收益最近一个会计年度或最近3个会计年度中的两年低于50万美元；公众持股量低于50万股；公众持股市值低于100万美元；做市商数少于2个；股东人数少于300个；股票价格不足一美元,且持续120个交易日。
两者退市条件相比，美国纳斯达克(NASDAQ）市场小额资本市场的退市条件相对严格且具有可操作性，可谓“容易退市”，但其更有利于保护做市商和市场投资人的利益，更有利于调动公司经营的积极性，也更有利于市场本身的良性发展。而中国创业板的退市条件，相对宽泛且操作性太差，可谓“难以退市”，不利于调动公司经营的积极性，也不利于保护市场投资者的利益，就长期而言也不利于市场的良性发展。中国创业板只有建立严格有效的退市制度，才能调动公司经营的积极性，才能保护市场投资者的利益并吸引更多的投资者参与其中，创业板才能实现良性发展。
六、总结
纵观世界各国创业板市场，真正发展并壮大起来的创业板市场只有美国纳斯达克(NASDAQ），而如德国、日本、英国等传统型国家的创业板或失败或难以壮大。究其根源，除创业板制度设计外，在科技变革时代，社会大环境诸如社会制度、产业升级、创新意识、文化传统等无不对创业板的成功与否产生重大影响。作为一个新兴移民国家，美国给怀揣梦想的人提供了舞台，这些人也通过自己的努力创造出大量领袖级企业，成就了美国成就了纳斯达克(NASDAQ）。中国作为世界文明古国，有着五千多年的悠久文化与传统，现今，已成为世界第一大出口国、第二大经济体、第二大进口国、第二大科技研发费用支出国，并拥有最多外汇储备。但中国毕竟是传统型国家，社会制度、产业升级、创新意识、文化传统等对国家和公民而言都是挑战。只有加大改革力度、解放思想，培养更多的科技创新型公司，进而造就行业领袖型企业，中国的创业板才能真正的发展壮大。
参考文献：
[1] 田静.构建我国创业板市场研究[D]·首都经济贸易大学, 2008.
[2] 陈杰、海外创业板退市制度分析及对我国的借鉴与启示[J].武汉金融，2009，（10）.
[3]关旭.基于国际经验的创业板退市制度研究[O].南京大学金陵学院,2011.
[4] 中国证券监督管理委员.《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》[Z].2009.
[5] 深交所深圳证券交易所创业板股票上市规则[Z].2012.
[6] 纳斯达克的上市标准[Z].2010.