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[摘 要] 本文拟采用案例分析的方法，选取第一只强制退市的股票——退世博元进行分析。对退市制度中涉及的退市原因、中小投资者理念以及权益保护进行简要的分析，希望以此来提示广大股民理性的看待退市股票，真正的做好投资决策，更好的保护自身利益。
[关键词]退市；中小投资者；投资理念；利益保护
1 研究背景
在我国证券市场上，当一个企业面临被退市的风险时，其股票非但不会缺乏交易量，而且还会受到热炒，因为我国证券市场一直一来就存在着“炒差”的投机风气。2016年3月21日，珠海市博元投资股份有限公司（股票更名为“退市博元”）作为“新退市制度”实施后，“信披违法被终止上市”的第一股退出上海证券交易A股市场，证监会立案调查发现，博元投资存在违规披露、不披露重要信息等违法行为。
目前，退市制度进行了改革，改变了上市公司退市标准的格局，但是从近期的退市案例中，我们仍能发现中小投资者的权益受损的情况，急需政府出台相应的规范来保护中小投资者的利益，保证证券市场的健康发展。
2 文献回顾
钟骏华， 顾芳宇（2014）认为，上市公司会计信息披露中存在会计信息不充分、不及时以及虚假披露等问题。会计信息披露不充分表现在利润表构成、偿债能力披露、关联交易披露不充分；不及时表现在上市公司不披露重大信息、时限宽松等问题；虚假披露表现在操纵利润、隐瞒募集资金去向、发布误导性的信息。对于投资者面对错综的信息复杂的财务报表解读过程中，王磊等（2016）通过对企业社会责任、年报披露及时性与消费者信息解读效率的研究，得出企业社会责任对财报披露的及时性存在正相关影响；社会责任履行越好的企业，年报披露引起的市场反应越大，反映投资者对信息解读的效率越高。然而，在新退市制度发布前，我国对于投资者的保护以及公司退市的标准十分的模糊，冯科，李钊（2015）对于我国特有的ST制度以及伴生的“摘帽”现象进行了实证分析，结论分析，劣质公司仍然能够通过“摘帽”留在证券市场，甚至能够反复ST、反复“摘帽”，退市制度的警示作用和权威性受到了挑战，退市制度的实施效果并不理想。“摘帽”后公司绩效的表现证明了我国ST 制度并不能真正激励上市公司进行业绩改善，我国退市制度作为资源优化配置的制度安排仍然需要不断完善。
3 “退市博元”案例分析
在博元投资发展的几十年过程当中，公司更换了数任控股股东。康恩贝集团、华源生命、华源集团以及勋达投资等等轮番入主。从当家股东轮番入驻的情况可以看出，博元投资的发展也是几经波折。自 2004 年起，华源制药就陷入了极度资金亏损的困境当中。为了扭转亏损困境，勋达投资成为控股股东以后，对上市公司实施了一系列资产重组，但由于勋达投资陷入司法诉讼，其作为第一大股东，持有的 3997.81 万股“ST 方源”（当时的博元投资的股票名称）的股票遭司法冻结。随后，由自然人余蒂妮控制的华信泰公司，通过拍卖方式获得“ST 方源”21.003%的股权，由此华信泰成为“ST 方源”的控股股东。
“ST 方源”变更名称为博元投资。 勋达投资控股期间，在上市公司股权分制改革中，勋达投资对股东做出利润分配的公开承诺，“公司 2008、2009 年两年累计归属于上市公司普通股股东的净利润不低于一亿元，实际净利润与承诺利润之间的差额部分将由勋达投资和许志榕以现金形式彌补。”但事实上，2008、2009 两年里，上市公司累计归属于股东的净利润与承诺净利润之间相差 5.27 亿元。按照承诺，勋达投资应当以现金形式对上市公司的股东进行利润弥补，但勋达投资并没有履行自己的承诺。
在华信泰接盘并控股上市公司以后，主动提出履行股权分置改革中勋达投资所做出的承诺义务。但华信泰并没有完全履行承诺的补偿义务，仅仅向投资者支付了 3000 万的补偿款。证监会、上海证券交易所也随后向其发出问询函，并且督促华信泰相关责任人及时履行义务，向股东支付剩余补偿款。并且对华信泰及其董事高管等相关责任人员给与了公开谴责等行政处罚。在证监会与上海证券交易所的压力之下，2011 年 4 月 29 日，博元投资董事会发布公告，公告称“已收到华信泰支付的股改业绩承诺款。至此，华信泰已履行完毕。”但该公告内容完全与事实相背，在证监会随后的立案调查过程当中，事实上，“华信泰没有真实履行其代勋达控股所自愿支付的股改业绩承诺款，共计 3.85 亿元。”公告所做出的为虚假披露。
为掩盖这一事实，“博元投资在 2011 年至 2014 年期间，多次通过造假手段进行重大财务造假。其中，2011 年～2013 年年报当中虚增资产、负债、营业收入和利润等财务信息。2014 年 6 月 17 日，中国证监会对*ST 博元涉嫌信息披露违规行为进行立案调查。2015 年 3 月 26 日，公司因涉嫌违规披露、不披露重要信息罪和伪造、变造金融票证罪，被中国证监会依法移送公安机关。2015 年 5 月 25 日，上海证券交易所依据《退市意见》和《股票上市规则》相关规定，决定公司股票暂停上市。最终，一方面，*ST 博元因为信息披露重大违法被移送公安机关之日起，已届满12个月，其股票仍处于暂停上市状态；另一方面，法院尚未就“*ST 博元”案件做出生效判决，公司尚未对已被调查查明的违法违规事实进行改正，也未对可能的民事赔偿承担做出安排。博元投资公司在上交所做出终止上市决定时，并不具备恢复上市的条件。
因此，2016 年 3 月 21 日，“*ST 博元”股票被上海证券交易所终止上市。自此，*ST 博元由原来的“不死鸟”变为《退市意见》颁布后首家因重大信息披露违法而被终止上市的公司。
4 投资者理念分析
4.1 投资者投资理念的表现
根据在各大论坛的资料整理与编撰，普遍反映在退市博元退市期间，公司虽然按照要求发布警示公告，但却收效甚微，依旧有部分投资者进行投机行为的投资，更是冒险进行投资，“退世博元”在退市整理期依旧有小幅的股票上扬与资金投入，这也造成了一些假象。一方面给予投资者幻想，期待退市活动中止，“不死鸟”神话上演；另一方面给予投资者更多地投机心理，期待千年之虫死而不僵，总会有一定回报。 4.2 投资者投资理念缺失的原因
①投资者通过公司分红派息得到的投资回报率水平低。
扣除个人所得税后，中小投资者从上市公司获得的回报更加难以達到预期。从 2013 年开始我国对个人所得税和证券市场的现金股利的征税比例一直在降低，而且当投资者持有股票达到一段时间后可以降低征税比例，不过对于投资者来说略微降低所得税并不会产生重大影响。
②信息披露存在问题，使得投资者无法进行准确的信息判断。
因为我国上市公司在信息披露环节存在着信息不对称与滞后性，会计事务所也由于一定的限制很难发现财务报表的造假行为，并没有起到为投资者审查企业经营成果的职责。因此投资者往往很难获得真实有效的信息，无法做出专业的判断。
③投資者专业技能欠缺，无法做出专业有效的分析。
对于财务报表的分析是一个需要知识与技能的活动，而对于中小股民年龄层次的分析，发现更多的是45～60岁的中老年人群体，这个群体缺乏相应的财务分析知识、很难运用网络进行相应的信息获取，对于很多信息的识别度也不高。造成很多业内分析乱想，例如虚假的内部消息、涨停股预知等等。
5 启示与建议
5.1 完善上市公司的退市制度
退市制度是保障市场资源合理配置的重要手段，它可以更好的帮助市场进行优胜劣汰的运行规律。然而由于我国退市制度并不完善，还有提升的空间。我们可以看到证券市场的准入门槛正在逐步的降低，“注册制”的推进会进一步放宽市场上需要进行融资企业的规模。然而如何能保证中小投资者的切身权利呢？完善退市制度是必要且需要放在第一位的。
5.2 加大对于证券市场的监管力度
加大监管力度，是从市场运行过程中对于中小企业投资者的保护，也更好的对于上市公司以及其信息披露的真实性的监管。及早的发现造假行为，更好的对投资者进行警示提醒，可以更好的保障投资者的资金安全以及维护他们的合法权利。
5.3 正确的培养中小投资者的投资理念
投资理念需要适应新的环境，在网络极度发达的今天，信息教育都可以实现共享。政府及各大证券投资机构是否可以根据需求，开设公开的云课堂，进一步宣传和进行投资者的教育，更好的帮助中小投资者树立投资理念。
作者简介：
王娇怡（1990-）女，汉族，黑龙江，研究生，单位：黑龙江八一农垦大学，研究方向：财务会计理论与实务；
王永德（1964-）男，汉族，黑龙江，教授，博士生，单位：黑龙江八一农垦大学，研究方向：财务会计理论与实务。
[关键词]退市；中小投资者；投资理念；利益保护
1 研究背景
在我国证券市场上，当一个企业面临被退市的风险时，其股票非但不会缺乏交易量，而且还会受到热炒，因为我国证券市场一直一来就存在着“炒差”的投机风气。2016年3月21日，珠海市博元投资股份有限公司（股票更名为“退市博元”）作为“新退市制度”实施后，“信披违法被终止上市”的第一股退出上海证券交易A股市场，证监会立案调查发现，博元投资存在违规披露、不披露重要信息等违法行为。
目前，退市制度进行了改革，改变了上市公司退市标准的格局，但是从近期的退市案例中，我们仍能发现中小投资者的权益受损的情况，急需政府出台相应的规范来保护中小投资者的利益，保证证券市场的健康发展。
2 文献回顾
钟骏华， 顾芳宇（2014）认为，上市公司会计信息披露中存在会计信息不充分、不及时以及虚假披露等问题。会计信息披露不充分表现在利润表构成、偿债能力披露、关联交易披露不充分；不及时表现在上市公司不披露重大信息、时限宽松等问题；虚假披露表现在操纵利润、隐瞒募集资金去向、发布误导性的信息。对于投资者面对错综的信息复杂的财务报表解读过程中，王磊等（2016）通过对企业社会责任、年报披露及时性与消费者信息解读效率的研究，得出企业社会责任对财报披露的及时性存在正相关影响；社会责任履行越好的企业，年报披露引起的市场反应越大，反映投资者对信息解读的效率越高。然而，在新退市制度发布前，我国对于投资者的保护以及公司退市的标准十分的模糊，冯科，李钊（2015）对于我国特有的ST制度以及伴生的“摘帽”现象进行了实证分析，结论分析，劣质公司仍然能够通过“摘帽”留在证券市场，甚至能够反复ST、反复“摘帽”，退市制度的警示作用和权威性受到了挑战，退市制度的实施效果并不理想。“摘帽”后公司绩效的表现证明了我国ST 制度并不能真正激励上市公司进行业绩改善，我国退市制度作为资源优化配置的制度安排仍然需要不断完善。
3 “退市博元”案例分析
在博元投资发展的几十年过程当中，公司更换了数任控股股东。康恩贝集团、华源生命、华源集团以及勋达投资等等轮番入主。从当家股东轮番入驻的情况可以看出，博元投资的发展也是几经波折。自 2004 年起，华源制药就陷入了极度资金亏损的困境当中。为了扭转亏损困境，勋达投资成为控股股东以后，对上市公司实施了一系列资产重组，但由于勋达投资陷入司法诉讼，其作为第一大股东，持有的 3997.81 万股“ST 方源”（当时的博元投资的股票名称）的股票遭司法冻结。随后，由自然人余蒂妮控制的华信泰公司，通过拍卖方式获得“ST 方源”21.003%的股权，由此华信泰成为“ST 方源”的控股股东。
“ST 方源”变更名称为博元投资。 勋达投资控股期间，在上市公司股权分制改革中，勋达投资对股东做出利润分配的公开承诺，“公司 2008、2009 年两年累计归属于上市公司普通股股东的净利润不低于一亿元，实际净利润与承诺利润之间的差额部分将由勋达投资和许志榕以现金形式彌补。”但事实上，2008、2009 两年里，上市公司累计归属于股东的净利润与承诺净利润之间相差 5.27 亿元。按照承诺，勋达投资应当以现金形式对上市公司的股东进行利润弥补，但勋达投资并没有履行自己的承诺。
在华信泰接盘并控股上市公司以后，主动提出履行股权分置改革中勋达投资所做出的承诺义务。但华信泰并没有完全履行承诺的补偿义务，仅仅向投资者支付了 3000 万的补偿款。证监会、上海证券交易所也随后向其发出问询函，并且督促华信泰相关责任人及时履行义务，向股东支付剩余补偿款。并且对华信泰及其董事高管等相关责任人员给与了公开谴责等行政处罚。在证监会与上海证券交易所的压力之下，2011 年 4 月 29 日，博元投资董事会发布公告，公告称“已收到华信泰支付的股改业绩承诺款。至此，华信泰已履行完毕。”但该公告内容完全与事实相背，在证监会随后的立案调查过程当中，事实上，“华信泰没有真实履行其代勋达控股所自愿支付的股改业绩承诺款，共计 3.85 亿元。”公告所做出的为虚假披露。
为掩盖这一事实，“博元投资在 2011 年至 2014 年期间，多次通过造假手段进行重大财务造假。其中，2011 年～2013 年年报当中虚增资产、负债、营业收入和利润等财务信息。2014 年 6 月 17 日，中国证监会对*ST 博元涉嫌信息披露违规行为进行立案调查。2015 年 3 月 26 日，公司因涉嫌违规披露、不披露重要信息罪和伪造、变造金融票证罪，被中国证监会依法移送公安机关。2015 年 5 月 25 日，上海证券交易所依据《退市意见》和《股票上市规则》相关规定，决定公司股票暂停上市。最终，一方面，*ST 博元因为信息披露重大违法被移送公安机关之日起，已届满12个月，其股票仍处于暂停上市状态；另一方面，法院尚未就“*ST 博元”案件做出生效判决，公司尚未对已被调查查明的违法违规事实进行改正，也未对可能的民事赔偿承担做出安排。博元投资公司在上交所做出终止上市决定时，并不具备恢复上市的条件。
因此，2016 年 3 月 21 日，“*ST 博元”股票被上海证券交易所终止上市。自此，*ST 博元由原来的“不死鸟”变为《退市意见》颁布后首家因重大信息披露违法而被终止上市的公司。
4 投资者理念分析
4.1 投资者投资理念的表现
根据在各大论坛的资料整理与编撰，普遍反映在退市博元退市期间，公司虽然按照要求发布警示公告，但却收效甚微，依旧有部分投资者进行投机行为的投资，更是冒险进行投资，“退世博元”在退市整理期依旧有小幅的股票上扬与资金投入，这也造成了一些假象。一方面给予投资者幻想，期待退市活动中止，“不死鸟”神话上演；另一方面给予投资者更多地投机心理，期待千年之虫死而不僵，总会有一定回报。 4.2 投资者投资理念缺失的原因
①投资者通过公司分红派息得到的投资回报率水平低。
扣除个人所得税后，中小投资者从上市公司获得的回报更加难以達到预期。从 2013 年开始我国对个人所得税和证券市场的现金股利的征税比例一直在降低，而且当投资者持有股票达到一段时间后可以降低征税比例，不过对于投资者来说略微降低所得税并不会产生重大影响。
②信息披露存在问题，使得投资者无法进行准确的信息判断。
因为我国上市公司在信息披露环节存在着信息不对称与滞后性，会计事务所也由于一定的限制很难发现财务报表的造假行为，并没有起到为投资者审查企业经营成果的职责。因此投资者往往很难获得真实有效的信息，无法做出专业的判断。
③投資者专业技能欠缺，无法做出专业有效的分析。
对于财务报表的分析是一个需要知识与技能的活动，而对于中小股民年龄层次的分析，发现更多的是45～60岁的中老年人群体，这个群体缺乏相应的财务分析知识、很难运用网络进行相应的信息获取，对于很多信息的识别度也不高。造成很多业内分析乱想，例如虚假的内部消息、涨停股预知等等。
5 启示与建议
5.1 完善上市公司的退市制度
退市制度是保障市场资源合理配置的重要手段，它可以更好的帮助市场进行优胜劣汰的运行规律。然而由于我国退市制度并不完善，还有提升的空间。我们可以看到证券市场的准入门槛正在逐步的降低，“注册制”的推进会进一步放宽市场上需要进行融资企业的规模。然而如何能保证中小投资者的切身权利呢？完善退市制度是必要且需要放在第一位的。
5.2 加大对于证券市场的监管力度
加大监管力度，是从市场运行过程中对于中小企业投资者的保护，也更好的对于上市公司以及其信息披露的真实性的监管。及早的发现造假行为，更好的对投资者进行警示提醒，可以更好的保障投资者的资金安全以及维护他们的合法权利。
5.3 正确的培养中小投资者的投资理念
投资理念需要适应新的环境，在网络极度发达的今天，信息教育都可以实现共享。政府及各大证券投资机构是否可以根据需求，开设公开的云课堂，进一步宣传和进行投资者的教育，更好的帮助中小投资者树立投资理念。
作者简介：
王娇怡（1990-）女，汉族，黑龙江，研究生，单位：黑龙江八一农垦大学，研究方向：财务会计理论与实务；
王永德（1964-）男，汉族，黑龙江，教授，博士生，单位：黑龙江八一农垦大学，研究方向：财务会计理论与实务。