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摘 要：投资多元化与企业经营绩效的关系成为理论研究的热点问题投资多元化到底是促进绩效增长还是有损企业价值，学术界仍然存在争议。本文笔者基于EVA业绩评价体系探讨企业投资多元化与经营绩效的关系，实证研究发现上市公司经营绩效与投资多元化水平呈显著负相关。
关键词：投资多元化；经营绩效；EVA；上市公司
一、引言
多元化又称多样化，是公司为了分散投资风险、提高资本使用效率和实现公司扩张，开发有发展潜力的产品，或通过吸收、合并其他行业的公司，以充实系列产品结构，或者丰富产品组合结构的一种经营模式。对于企业是否应该走多元化道路的争论从未停止过。一直以来，以反对企业走多元化道路的呼声较高。但也有一些实证研究则表明：多元化未必会减少企业价值。例如，Chevalier（2000）对运用多元化企业部门的投资模式作为支持“资本分配不
当假说”的经验证据提出质疑。Lang和Stulz（1994）做过相似的研究，也发现那些多元化企业在采取多元化经营策略前就己经有着很差的经济绩效。Hyland（1999）发现，那些经营绩效较差的专业化化企业往往会采取多元化经营策略以寻求新的增长机会。Mansi和Reeb（2002）研究发现多元化减少股东价值，增加债权人价值；综合考虑影响，发现企业多元化与超额企业价值无显著性相关。Fauver等人（2003）通过对35个国家8 000多家企业1991—1995年间的数据研究，发现企业多元化的价值与资本市场发展程度、国际一体化及法律体制的水平相关，在资本市场成熟且高度国际一体化的高收入国家，发现有显著的多元化折价：而在资本市场不发达且与国际资本市场相分离的国家，发现既没有显著的多元化溢价也没有显著的多元化折价。
二、实证研究
（一）数据选取
本文研究所用样本为2012年12月31日以前在沪深兩地上市的非金融、保险业类公司，观测年度为2013年。2012年12月31日以前在沪深两地上市的非金融类公司为2554家，剔除被ST、PT的公司及主营业务分布数据缺失的公司，样本实际包括2037家非金融类公司。数据均来源于CSMAR数据库及笔者查阅各上市公司年报计算所得。
（二）变量定义
1. 解释变量：经营绩效指标——EVA经济增加值
从经济学的角度来看，会计利润高估了真实利润，而EVA克服了传统会计利润的这一弱点。假若EVA的理念蔚然成风，大家都能认识到普通股是有成本的，而不再是免费的午餐，并且将EVA作为考虑上市公司管理层薪酬等激励机制的标准，上市公司则不敢随便通过增发、配股来圈钱。因此，用EVA作为中国上市公司价值评判的标准将具有很强的现实意义。
EVA的计算公式：EVA=NOPAT-WACC*TC
2. 被解释变量：公司多元化程度指标——熵指数
目前对多元化经营进行研究时，主要采用的度量方法有三类，分别为四位数行业分类法、赫芬达尔指数（Herfmdahl Index）。多样化指数法和熵度量法（Entropy Measure）。
从理论上看，熵指数的可分解特性使其成为一种具独特优势的多元化测度方法；而从应用现状看，熵指数也是当前国外多元化研究中适用最为广泛的度量方法。熵指数法最早由Jacquemin和Berry（1979）提出，本文采用熵指数测度多元化程度，计算公式为：
DT= （i=1，2，3，…，n）
（三）模型建立
Y==b1+b2X+e
其中，Y为企业的经营绩效指标——经济增加值（EVA），X为企业的多元化程度指标，b2为对应X的系数，b2>0，说明多元化程度与企业绩效正相关；说明多元化程度与企业绩效负相关。
（四）实证结果
本文应用EViews3.1进行统计分析，输出结果如下：
Dependent Variable：EVA
Method：Least Squares
Date：10/14/13 Time：18：26
Sample（adjusted）：1 2037
Included observations：2037
Variable Coefficient Std.Error t-Statistic Prob.
C（1） 121.273 7 5.179035 22.15463 0.000 0
C（2） -100.024 2 9.532636 -10.45256 0.000 0
R-squared 0.956 521 Mean dependent var 64.310 00
Adjusted R-squared 0.921 106 S.D.dependent var 32.256 88
S.E. of regression 8.652 470 Akaike info criterion 7.458 454
Sum squared resid 625.226 9 Schwarz criterion 7.525 998
Log likelihood -32.457 57 Durbin-watson stat 0.689 121
（五）结果分析
从上表可以看出，企业多元化程度与企业EVA的相关系数为负值。经过回归系数的显著性谏言，企业多元化程度与F检验值通过了0.01显著水平的谏言，即企业多元化程度与企业EVA在0.01的显著性水平上显著负相关，由值可知模型拟合效果突出，企业EVA与多元化程度呈高度线性关系。
三、建议与启示
从上述结果可以看出，企业多元化程度与经济绩效存在负相关关系，即呈现出“多元化折价效应”。因此笔者认为，虽然理论上多元化战略有一定的正面作用，如内部优势效应，风险分散效应，协同效应，范围经济效应等，能给企业带来一定的利益；然而业务的拓展也会带来其他后果，多元化战略的负面作用更不容忽视。就此笔者建议，我国的上市公司不能盲目走多元化道路。多元化降低公司经济绩效，主要原因在于实施多元化经营的企业其资源配置效率和生产效率低于专业化经营的企业。
总之，多元化经营需量力而行。实施多元化战略的公司须拥有充足的资源和实力，并在其核心业务中以确定了不可动摇的地位，同时选准多元化经营的切入点。只有进入“朝阳产业”才能为企业带来长期利润。从专业化经营向多元化经营过度是一个质变的过程，企业应该谨慎决策，认真分析自身条件，循序渐进的开展多元化进程。
参考文献：
[1]康荣平，柯银斌.企业多元化经营[M].北京：经济科学出版社，1999.
[2]姚俊，吕源，蓝海林.我国上市公司多元化与经济绩效关系的实证研究[J].管理世界，2004（11）.
[3]张卫国，袁芳，陈宇.上市公司多元化战略与经济绩效关系实证分析[J].重庆大学学报，2002（11）.
关键词：投资多元化；经营绩效；EVA；上市公司
一、引言
多元化又称多样化，是公司为了分散投资风险、提高资本使用效率和实现公司扩张，开发有发展潜力的产品，或通过吸收、合并其他行业的公司，以充实系列产品结构，或者丰富产品组合结构的一种经营模式。对于企业是否应该走多元化道路的争论从未停止过。一直以来，以反对企业走多元化道路的呼声较高。但也有一些实证研究则表明：多元化未必会减少企业价值。例如，Chevalier（2000）对运用多元化企业部门的投资模式作为支持“资本分配不
当假说”的经验证据提出质疑。Lang和Stulz（1994）做过相似的研究，也发现那些多元化企业在采取多元化经营策略前就己经有着很差的经济绩效。Hyland（1999）发现，那些经营绩效较差的专业化化企业往往会采取多元化经营策略以寻求新的增长机会。Mansi和Reeb（2002）研究发现多元化减少股东价值，增加债权人价值；综合考虑影响，发现企业多元化与超额企业价值无显著性相关。Fauver等人（2003）通过对35个国家8 000多家企业1991—1995年间的数据研究，发现企业多元化的价值与资本市场发展程度、国际一体化及法律体制的水平相关，在资本市场成熟且高度国际一体化的高收入国家，发现有显著的多元化折价：而在资本市场不发达且与国际资本市场相分离的国家，发现既没有显著的多元化溢价也没有显著的多元化折价。
二、实证研究
（一）数据选取
本文研究所用样本为2012年12月31日以前在沪深兩地上市的非金融、保险业类公司，观测年度为2013年。2012年12月31日以前在沪深两地上市的非金融类公司为2554家，剔除被ST、PT的公司及主营业务分布数据缺失的公司，样本实际包括2037家非金融类公司。数据均来源于CSMAR数据库及笔者查阅各上市公司年报计算所得。
（二）变量定义
1. 解释变量：经营绩效指标——EVA经济增加值
从经济学的角度来看，会计利润高估了真实利润，而EVA克服了传统会计利润的这一弱点。假若EVA的理念蔚然成风，大家都能认识到普通股是有成本的，而不再是免费的午餐，并且将EVA作为考虑上市公司管理层薪酬等激励机制的标准，上市公司则不敢随便通过增发、配股来圈钱。因此，用EVA作为中国上市公司价值评判的标准将具有很强的现实意义。
EVA的计算公式：EVA=NOPAT-WACC*TC
2. 被解释变量：公司多元化程度指标——熵指数
目前对多元化经营进行研究时，主要采用的度量方法有三类，分别为四位数行业分类法、赫芬达尔指数（Herfmdahl Index）。多样化指数法和熵度量法（Entropy Measure）。
从理论上看，熵指数的可分解特性使其成为一种具独特优势的多元化测度方法；而从应用现状看，熵指数也是当前国外多元化研究中适用最为广泛的度量方法。熵指数法最早由Jacquemin和Berry（1979）提出，本文采用熵指数测度多元化程度，计算公式为：
DT= （i=1，2，3，…，n）
（三）模型建立
Y==b1+b2X+e
其中，Y为企业的经营绩效指标——经济增加值（EVA），X为企业的多元化程度指标，b2为对应X的系数，b2>0，说明多元化程度与企业绩效正相关；说明多元化程度与企业绩效负相关。
（四）实证结果
本文应用EViews3.1进行统计分析，输出结果如下：
Dependent Variable：EVA
Method：Least Squares
Date：10/14/13 Time：18：26
Sample（adjusted）：1 2037
Included observations：2037
Variable Coefficient Std.Error t-Statistic Prob.
C（1） 121.273 7 5.179035 22.15463 0.000 0
C（2） -100.024 2 9.532636 -10.45256 0.000 0
R-squared 0.956 521 Mean dependent var 64.310 00
Adjusted R-squared 0.921 106 S.D.dependent var 32.256 88
S.E. of regression 8.652 470 Akaike info criterion 7.458 454
Sum squared resid 625.226 9 Schwarz criterion 7.525 998
Log likelihood -32.457 57 Durbin-watson stat 0.689 121
（五）结果分析
从上表可以看出，企业多元化程度与企业EVA的相关系数为负值。经过回归系数的显著性谏言，企业多元化程度与F检验值通过了0.01显著水平的谏言，即企业多元化程度与企业EVA在0.01的显著性水平上显著负相关，由值可知模型拟合效果突出，企业EVA与多元化程度呈高度线性关系。
三、建议与启示
从上述结果可以看出，企业多元化程度与经济绩效存在负相关关系，即呈现出“多元化折价效应”。因此笔者认为，虽然理论上多元化战略有一定的正面作用，如内部优势效应，风险分散效应，协同效应，范围经济效应等，能给企业带来一定的利益；然而业务的拓展也会带来其他后果，多元化战略的负面作用更不容忽视。就此笔者建议，我国的上市公司不能盲目走多元化道路。多元化降低公司经济绩效，主要原因在于实施多元化经营的企业其资源配置效率和生产效率低于专业化经营的企业。
总之，多元化经营需量力而行。实施多元化战略的公司须拥有充足的资源和实力，并在其核心业务中以确定了不可动摇的地位，同时选准多元化经营的切入点。只有进入“朝阳产业”才能为企业带来长期利润。从专业化经营向多元化经营过度是一个质变的过程，企业应该谨慎决策，认真分析自身条件，循序渐进的开展多元化进程。
参考文献：
[1]康荣平，柯银斌.企业多元化经营[M].北京：经济科学出版社，1999.
[2]姚俊，吕源，蓝海林.我国上市公司多元化与经济绩效关系的实证研究[J].管理世界，2004（11）.
[3]张卫国，袁芳，陈宇.上市公司多元化战略与经济绩效关系实证分析[J].重庆大学学报，2002（11）.