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2014年中国房地产进入调整期：1-8月份，全国房地产开发投资58975亿元，同比增长13.2%。商品房销售面积64987万平方米，同比下降8.3%， 商品住宅销售面积57094万平方米，同比下降10%。 从70大中城市房价走势看，新建商品住宅价格环比下降的城市从6个增加到68个，同比增长的城市从62个减少至48个（见表1）。此外，商品房待销面积达到56160万平方米，创历史新高，使得去库存成为房地产市场调整的重中之重。
一、房地产市场调整的诱因
诱发房地产调整的因素很多，从宏观层面上看，中国经济正处在三大周期：一是经济调整期，经济从年均10%的高速增长期转换为7%左右的中速增长期；二是经济结构调整期，它不仅仅是产业结构的调整，淘汰落后产过剩产业，还涉及分配结构、消费结构和劳动力结构等更深层次的问题；三是前期刺激政策消化期，4万亿投资计划遗留下的货币、投资和资源的错配不是在短期可以消化的。“三期叠加”不可避免会对房地产市场产生影响。
具体到房地产领域，使得市场不得不调整的因素主要包括：
1.上一年房价上涨过快，透支未来消费能力
2013年新建商品住销售宅面积11亿平方米，同比17%，销售额6.7万亿元，增长26%。 上海、北京、杭州、厦门、南京商品住宅销售面积和金额都是两位数的增长，二手房也是如。市场的火爆尽管有2011-2012年限购政策压制和刚需入市的因素，但房价涨幅过快过高，必然会带来一波调整。美国日本的人均在GDP5.5万美元。而中国一线城市人均GDP不过1.5万美元，人均可支配收入也远低于东京和纽约，可房价却赶超美日的大都市，常识表明房价有不合理的因素和调整的必要。
2.部分城市盲目投资，住房供给过剩与错配
过去16年（1998-2013年），房地产投资年均增速22.8%，这是任何产业都不可比拟的；商品住宅销售面积年均增速19%，销售额年均增速为29%。投资的增长、市场规模的扩大使城镇住房已基本告别短缺，按六普的数据供需大体平衡。但需要指出的是：结构性短缺与错配问题仍十分突出：在2000—2012年间，一线城市的商品住宅投资占全国的比重从34.03%降至6.1%，下降了27.9个百分点；二线城市的商品住宅投资占比从33.73%降至29.2%下降4.2百分点； 三四线城市的商品住宅投资占比从32.2%上升至64.7%，提高了32.5百分点。房地产投资地域分布和轉移的特征十分明显，但却与人口流向截然相反，这加剧了一线城市的住宅短缺，房价高企。另一方面，部分三四线城市住宅供给过剩，库存增加，住宅资源的严重错配。
这种资源错配有企业盲目投资的因素，也不排除政府干预的失败。4万亿投资刺激计划中出台的3600万套保障房建设，尽管有保增长、保民生之功效，但如此大规模的保障房建设，即便是第一年开工不足1000万套，此后每年开工在500万套左右，或竣工300-400万套，相比每年商品住宅竣工量不过500-700万套，其对商品住宅市场影响仍不可低估。加之，保障房建设多采取指令性摊派，且多摊派给了土地价格低的中小城镇，造成商品住宅和保障房过剩和空置就不可避免的发生了。1997年香港政府8万套居屋计划，加之东亚金融危机冲击，让香港房价大跌了70%，许多房屋业主蒙受巨额资产贬值之痛，可谓政府好心办坏事及乱用“政府之手”的前车之鉴。
3.房地产信贷审慎，增速放缓
从资金供给面分析，央行仍维系着稳健的货币政策，1-8月份广义货币（M2）余额119.75万亿元，同比增长12.8%，增速同比低1.9个百分点；金融机构各项贷款余额83.94万亿元，同比增长13.2%。增速比去年低0.1个百分点。人民币存款余额111.73万亿元，同比增长10.1%，增速比去年同期低4.8个百分点。
从资金的投向看，房地产贷款增长比较平稳，截止到二季度末，房地产贷款余额16.6万亿元，同比增长19.2%。上半年增加1.54万亿元，同比多增加2404亿元。在全部房地产贷款中，开发贷款余额为4.04万亿元，同比增长23.7%，比一季度也高出5.4个百分点；土地开发贷款余额1.16万亿元，同比增长9.7%，增速比一季度提高2.1个百分点。个人购房贷款余额10.74万亿元，同比增长18.4%；上半年增加9389亿元，比去年同期少增239亿元。
在社会资金总体上并不短缺的情况下，为什么房地产行业会感到资金紧缺？这需要从资金的供给与需求两方面寻找答案。从资金供给面讲，银行投向房地产市场的资金会越来越谨慎。首先，银行为规避风险不可能将鸡蛋放在一个篮子里。尽管房地产是银行信贷的最佳抵押品，但当下房地产贷款已占金融机构信贷余额的20%，在某些银行已超过这一比重。除银行资产负债表内的房地产贷款，还有多少资金以信托、政府借贷等其他方式进入房地产领域，其质量如何都令人担忧。因此银行从优化资产结构和防范金融风险考虑，不可能大幅提高房地产信贷规模，在市场好的情况下如此，在市场不好的情况下会更谨慎。其次，利率市场化推高资金成本高。随着利率市场化，银行间的吸储大战愈演愈烈，许多银行五年期的存款利率已“一浮到顶”至5.225%，加上各种人工成本、时间、资金运作成本投入，资金成本在6.2%左右，由此，银行不会出现大规模的房贷利率打折，2008-2011年打折后的房贷利率为4.585%也就不会再有了，甚至维持基准利率的银行都会越来越少。2014年5年期房贷的基准利率为6.55%，依据贷款期限、首套、二套房等各银行上浮贷款利率在10%到25%之间较多，资金成本上升使得银行房地产贷款扩容难，或不得不在各类贷款中权衡利弊，寻找收益更高、更安全的信贷产品。信贷资金供给和资金成本上升会影响消费者购房能力，进而影响房价和市场交易量。
从资金的需求面分析，消费者预期发生了变化。住房供给从供不应求转为结构性供给过剩，购房者从2013年急切购房转为冷静观望。以往，预收定金和预收款是房地产企业的重要资金来源，但购房人的观望徘徊导致1-8月此类资金只有18905亿元，下降10.7%，占房地产企业开发资金来源的23%。这也是企业资金紧缺的原因之一。 二、不必过于悲观的理由
各国经济和房地产市场的发展的经验表明：没有逃得掉的经济周期，也无法避免房地产的周期波动。经济的发展阶段不同，房地产业态和市场价格也有所不同。日本在1956-1975年，20年经济处在高速增长期，GDP年均增长率高达9.1%，其中1966-1970年GDP年均增长率达到11%。这不仅是日本经济高速增长期，也是城市化的快速推进期。1950年日本城市化率仅为37.5%，1956年城市化率达到56.3%，年均增速高于3%。1956-1975年城市化率从56%提高至75%，年均增速1%。在经济高速增长期，日本全国土地平均价格增长近20倍，其中，工业用地价格和商业用地价格增幅远远高于住宅用地，六大都市区的价格更是高于全国的平均水平。显然，这一阶段实体经济因素是地价上涨主要推手。而地价上涨的遗产不断强化着地价只张不跌得“土地神话”。
1975-1990年，受石油危机的影响日本经济步入中速增长期，年均增速为4.2%；城市化率從75%提高至77.4%，近乎接近尾声。但作为世界第二大经济体的自信和经济全球化、信息化和服务化的产业结构调整仍在推动六大都市地价飙升：商业用地增长了7倍，住宅用地增长5倍，全国的平均地价涨幅2倍多，《广场协议》后日元大幅度升值及宽松货币政策，都诱使大量资金流入房地产领域。然而，正如日本不动产研究所理事长五十岚健之所指出的“一个成长中的青年人与一位衰退的老年人追逐年轻美少女的疯狂，其结果是不一样的”，经济高增长与步入低速增期地价高涨的结果也是不一样的：1991年日本政府为抑制投机开征的特种地价税和提高贷款利率，反而加剧了房地产泡沫的破灭，自此日本经济一蹶不振，陷入20年的低速增长期，1991-2009年均增速0.8%。日本房地产泡沫破灭是值得国人反思和借鉴的。
中国经济已从高速增长期步入中速增长期，但中国的城镇化进程还没有完结，如果中国新型的城镇化能坚持“以人为本”的理念，即围绕民生需求的重大问题，如就业、住房、交通、医疗、教育、养老、食品安全、饮用水安全和空气质量等进行投资建设。坚持以产业为导向更多吸纳农业人口，坚持城乡统筹、城乡融合、互为资源、互为市场、互相促进和共同发展，而不再盲目追求“地标性建筑”、气派的大广场、鳞次栉比的商业楼宇、漂亮繁华会所和政府行政区建设等光鲜亮丽的“面子”工程。中国的房地产才可能有更大的发展空间。
此外，当下居民收入增长仍比较稳固，家庭储蓄居高不下，与其他投资品比房产仍是收益较高的投资品。其实，适当的鼓励居民房产投资对缓解租赁住房供给不足，促进国民从银行储蓄向资产型储蓄的转变都是有益的。而房地产的产业关联度高，无论从保增长还是保民生视角，维系房价-抵押物价值的稳定都是政府中期最重要的宏观经济政策。
三、房地产市场调整未必是坏事
中国的房地产市场早在2008年就应进入调整期，而政府对形势的错判和过多的刺激政策加剧了市场的扭曲和资源错配。本轮调整的积极作用在于：
1.市场的调整有利于挤出泡沫，优化结构，抑制投机。中国仍是一发展中国家，发达城市和地区的人均GDP1.5-2万美元，房价却超过人均GDP5-6万美元的国度的房价，常识告诉我们有不合理的因素。其中，土地制度造就的泡沫也需要通过改革来消除。
2.市场调整有利于竞争和提升房地产企业品质。随着市场竞争的加剧，房地产业粗放经营的时代已经过去，开启了精明成长的时代；企业一元经营模式（只建住宅——建了卖）产品单一、经营方式僵化的生存越来越难，都在向多元经营转变，包括：新建——出售或持有，住房、商业楼宇、工业地产和金融等多元投资转变；竞争会加剧企业的兼并重组，行业集中度提高是趋势。香港用了40多年，房地产企业从600多家减至10几家，中国的房地产业洗牌也不可避免，提升企业管理，为百姓为社会创造质量更好、品质更高的产品将是企业生存与发展的基础。
本轮房地产市场的调整幅度取决于实体经济——人口的净流入、经济增长和居民收入水平、产业结构调整和住房的供需状况及城市未来发展的潜力。换言之，政策干预可以缩短房地产的调整周期，减缓调整的幅度，但市场有其自身的规律，遵循规律、因势利导、因地制宜这考验政府调控的智慧和能力。
作者系中国社会科学院房地产金融中心主任
一、房地产市场调整的诱因
诱发房地产调整的因素很多，从宏观层面上看，中国经济正处在三大周期：一是经济调整期，经济从年均10%的高速增长期转换为7%左右的中速增长期；二是经济结构调整期，它不仅仅是产业结构的调整，淘汰落后产过剩产业，还涉及分配结构、消费结构和劳动力结构等更深层次的问题；三是前期刺激政策消化期，4万亿投资计划遗留下的货币、投资和资源的错配不是在短期可以消化的。“三期叠加”不可避免会对房地产市场产生影响。
具体到房地产领域，使得市场不得不调整的因素主要包括：
1.上一年房价上涨过快，透支未来消费能力
2013年新建商品住销售宅面积11亿平方米，同比17%，销售额6.7万亿元，增长26%。 上海、北京、杭州、厦门、南京商品住宅销售面积和金额都是两位数的增长，二手房也是如。市场的火爆尽管有2011-2012年限购政策压制和刚需入市的因素，但房价涨幅过快过高，必然会带来一波调整。美国日本的人均在GDP5.5万美元。而中国一线城市人均GDP不过1.5万美元，人均可支配收入也远低于东京和纽约，可房价却赶超美日的大都市，常识表明房价有不合理的因素和调整的必要。
2.部分城市盲目投资，住房供给过剩与错配
过去16年（1998-2013年），房地产投资年均增速22.8%，这是任何产业都不可比拟的；商品住宅销售面积年均增速19%，销售额年均增速为29%。投资的增长、市场规模的扩大使城镇住房已基本告别短缺，按六普的数据供需大体平衡。但需要指出的是：结构性短缺与错配问题仍十分突出：在2000—2012年间，一线城市的商品住宅投资占全国的比重从34.03%降至6.1%，下降了27.9个百分点；二线城市的商品住宅投资占比从33.73%降至29.2%下降4.2百分点； 三四线城市的商品住宅投资占比从32.2%上升至64.7%，提高了32.5百分点。房地产投资地域分布和轉移的特征十分明显，但却与人口流向截然相反，这加剧了一线城市的住宅短缺，房价高企。另一方面，部分三四线城市住宅供给过剩，库存增加，住宅资源的严重错配。
这种资源错配有企业盲目投资的因素，也不排除政府干预的失败。4万亿投资刺激计划中出台的3600万套保障房建设，尽管有保增长、保民生之功效，但如此大规模的保障房建设，即便是第一年开工不足1000万套，此后每年开工在500万套左右，或竣工300-400万套，相比每年商品住宅竣工量不过500-700万套，其对商品住宅市场影响仍不可低估。加之，保障房建设多采取指令性摊派，且多摊派给了土地价格低的中小城镇，造成商品住宅和保障房过剩和空置就不可避免的发生了。1997年香港政府8万套居屋计划，加之东亚金融危机冲击，让香港房价大跌了70%，许多房屋业主蒙受巨额资产贬值之痛，可谓政府好心办坏事及乱用“政府之手”的前车之鉴。
3.房地产信贷审慎，增速放缓
从资金供给面分析，央行仍维系着稳健的货币政策，1-8月份广义货币（M2）余额119.75万亿元，同比增长12.8%，增速同比低1.9个百分点；金融机构各项贷款余额83.94万亿元，同比增长13.2%。增速比去年低0.1个百分点。人民币存款余额111.73万亿元，同比增长10.1%，增速比去年同期低4.8个百分点。
从资金的投向看，房地产贷款增长比较平稳，截止到二季度末，房地产贷款余额16.6万亿元，同比增长19.2%。上半年增加1.54万亿元，同比多增加2404亿元。在全部房地产贷款中，开发贷款余额为4.04万亿元，同比增长23.7%，比一季度也高出5.4个百分点；土地开发贷款余额1.16万亿元，同比增长9.7%，增速比一季度提高2.1个百分点。个人购房贷款余额10.74万亿元，同比增长18.4%；上半年增加9389亿元，比去年同期少增239亿元。
在社会资金总体上并不短缺的情况下，为什么房地产行业会感到资金紧缺？这需要从资金的供给与需求两方面寻找答案。从资金供给面讲，银行投向房地产市场的资金会越来越谨慎。首先，银行为规避风险不可能将鸡蛋放在一个篮子里。尽管房地产是银行信贷的最佳抵押品，但当下房地产贷款已占金融机构信贷余额的20%，在某些银行已超过这一比重。除银行资产负债表内的房地产贷款，还有多少资金以信托、政府借贷等其他方式进入房地产领域，其质量如何都令人担忧。因此银行从优化资产结构和防范金融风险考虑，不可能大幅提高房地产信贷规模，在市场好的情况下如此，在市场不好的情况下会更谨慎。其次，利率市场化推高资金成本高。随着利率市场化，银行间的吸储大战愈演愈烈，许多银行五年期的存款利率已“一浮到顶”至5.225%，加上各种人工成本、时间、资金运作成本投入，资金成本在6.2%左右，由此，银行不会出现大规模的房贷利率打折，2008-2011年打折后的房贷利率为4.585%也就不会再有了，甚至维持基准利率的银行都会越来越少。2014年5年期房贷的基准利率为6.55%，依据贷款期限、首套、二套房等各银行上浮贷款利率在10%到25%之间较多，资金成本上升使得银行房地产贷款扩容难，或不得不在各类贷款中权衡利弊，寻找收益更高、更安全的信贷产品。信贷资金供给和资金成本上升会影响消费者购房能力，进而影响房价和市场交易量。
从资金的需求面分析，消费者预期发生了变化。住房供给从供不应求转为结构性供给过剩，购房者从2013年急切购房转为冷静观望。以往，预收定金和预收款是房地产企业的重要资金来源，但购房人的观望徘徊导致1-8月此类资金只有18905亿元，下降10.7%，占房地产企业开发资金来源的23%。这也是企业资金紧缺的原因之一。 二、不必过于悲观的理由
各国经济和房地产市场的发展的经验表明：没有逃得掉的经济周期，也无法避免房地产的周期波动。经济的发展阶段不同，房地产业态和市场价格也有所不同。日本在1956-1975年，20年经济处在高速增长期，GDP年均增长率高达9.1%，其中1966-1970年GDP年均增长率达到11%。这不仅是日本经济高速增长期，也是城市化的快速推进期。1950年日本城市化率仅为37.5%，1956年城市化率达到56.3%，年均增速高于3%。1956-1975年城市化率从56%提高至75%，年均增速1%。在经济高速增长期，日本全国土地平均价格增长近20倍，其中，工业用地价格和商业用地价格增幅远远高于住宅用地，六大都市区的价格更是高于全国的平均水平。显然，这一阶段实体经济因素是地价上涨主要推手。而地价上涨的遗产不断强化着地价只张不跌得“土地神话”。
1975-1990年，受石油危机的影响日本经济步入中速增长期，年均增速为4.2%；城市化率從75%提高至77.4%，近乎接近尾声。但作为世界第二大经济体的自信和经济全球化、信息化和服务化的产业结构调整仍在推动六大都市地价飙升：商业用地增长了7倍，住宅用地增长5倍，全国的平均地价涨幅2倍多，《广场协议》后日元大幅度升值及宽松货币政策，都诱使大量资金流入房地产领域。然而，正如日本不动产研究所理事长五十岚健之所指出的“一个成长中的青年人与一位衰退的老年人追逐年轻美少女的疯狂，其结果是不一样的”，经济高增长与步入低速增期地价高涨的结果也是不一样的：1991年日本政府为抑制投机开征的特种地价税和提高贷款利率，反而加剧了房地产泡沫的破灭，自此日本经济一蹶不振，陷入20年的低速增长期，1991-2009年均增速0.8%。日本房地产泡沫破灭是值得国人反思和借鉴的。
中国经济已从高速增长期步入中速增长期，但中国的城镇化进程还没有完结，如果中国新型的城镇化能坚持“以人为本”的理念，即围绕民生需求的重大问题，如就业、住房、交通、医疗、教育、养老、食品安全、饮用水安全和空气质量等进行投资建设。坚持以产业为导向更多吸纳农业人口，坚持城乡统筹、城乡融合、互为资源、互为市场、互相促进和共同发展，而不再盲目追求“地标性建筑”、气派的大广场、鳞次栉比的商业楼宇、漂亮繁华会所和政府行政区建设等光鲜亮丽的“面子”工程。中国的房地产才可能有更大的发展空间。
此外，当下居民收入增长仍比较稳固，家庭储蓄居高不下，与其他投资品比房产仍是收益较高的投资品。其实，适当的鼓励居民房产投资对缓解租赁住房供给不足，促进国民从银行储蓄向资产型储蓄的转变都是有益的。而房地产的产业关联度高，无论从保增长还是保民生视角，维系房价-抵押物价值的稳定都是政府中期最重要的宏观经济政策。
三、房地产市场调整未必是坏事
中国的房地产市场早在2008年就应进入调整期，而政府对形势的错判和过多的刺激政策加剧了市场的扭曲和资源错配。本轮调整的积极作用在于：
1.市场的调整有利于挤出泡沫，优化结构，抑制投机。中国仍是一发展中国家，发达城市和地区的人均GDP1.5-2万美元，房价却超过人均GDP5-6万美元的国度的房价，常识告诉我们有不合理的因素。其中，土地制度造就的泡沫也需要通过改革来消除。
2.市场调整有利于竞争和提升房地产企业品质。随着市场竞争的加剧，房地产业粗放经营的时代已经过去，开启了精明成长的时代；企业一元经营模式（只建住宅——建了卖）产品单一、经营方式僵化的生存越来越难，都在向多元经营转变，包括：新建——出售或持有，住房、商业楼宇、工业地产和金融等多元投资转变；竞争会加剧企业的兼并重组，行业集中度提高是趋势。香港用了40多年，房地产企业从600多家减至10几家，中国的房地产业洗牌也不可避免，提升企业管理，为百姓为社会创造质量更好、品质更高的产品将是企业生存与发展的基础。
本轮房地产市场的调整幅度取决于实体经济——人口的净流入、经济增长和居民收入水平、产业结构调整和住房的供需状况及城市未来发展的潜力。换言之，政策干预可以缩短房地产的调整周期，减缓调整的幅度，但市场有其自身的规律，遵循规律、因势利导、因地制宜这考验政府调控的智慧和能力。
作者系中国社会科学院房地产金融中心主任