作为我国IPO网下询价的参与主体,机构投资者在一级市场的IPO申购决策和二级市场减持行为对新股价格发现过程具有重要影响。本文以中国IPO市场为视角,基于我国中小板和创业板新股从2009年6月到2012年10月的一级市场网下询价和二级市场交易的账户级数据,从询价和交易两个环节对机构投资者如何学习过去经验进行了深入研究。具体地,本文将“过去经验”分为机构过去“申购表现”和“选股能力”两个维度,其中,选股能力包含“情绪选股能力”和“价值选股能力”两种。研究结果表明:参与网下询价的机构投资者基于过去的申购表现存在显著的“自我强化型学习”(reinforcement learning)行为,即过去申购表现越好,将来申购新股越激进;此外,还存在显著的“能力驱动型学习”行为,特别地,由于市场情绪可以显著预测新股上市后的短期表现,因而情绪选股能力越强,将来申购新股越激进,并在二级市场的新股持有期越短且快速减持程度越强,表现出博取一、二级市场价差的新股申购动机;同时,由于新股质量可以显著预测新股上市后的经营业绩,因而机构价值选股能力越强,虽然将来申购新股也越激进,但在二级市场的新股持有期越长且快速减持程度越弱,表现出价值投资的新股申购动机。通过进一步区分机构投资者类型,本文发现相比其它机构,基金公司基于过去的申购表现总体上表现出更为谨慎的自我强化型学习行为,即过去申购表现越好,虽然IPO申购报价更为激进以增加获配概率,但在申购数量上却更趋保守以控制可能的破发风险;同时,相比其它机构注重情绪选股能力、并在二级市场快速减持以博取一、二级市场价差的能力驱动型学习行为,基金公司更注重价值选股能力,且总体上表现出更长的新股持有期和更弱的快速减持程度。本文的研究结果对于全面认识机构投资者的新股投资模式及其经济后果具有重要意义。