成交量不仅是学术界进行学术研究,探索市场运行规律的重要对象,也是投资者检验实务成果的重要分析工具。大量理论和实证表明量价关系是存在的。以Campbell et al.(1993)为代表的信息理论模型认为是信息驱动了成交量的变化。那么为什么股票市场交易量包含着未来资产价格波动的信息?股票交易量又包含着哪些信息?年报前出现异常成交量的比例较高,那年报前异常低的成交量又包含着哪些信息呢?业绩预告制度作为我国资本市场的一次制度创新,其目的在于防止盈余报告披露前股价出现暴涨暴跌的情况。由于盈余预测的不确定性,实际盈余和预告盈余往往存在一定的差异,即业绩预告误差。各个国家的误差倾向是不一样的,Basi(1976)发现美国市场普遍具有高估倾向,即实际盈余低于预告盈余,Keasey(1991)则发现英国市场存在低估倾向。Pownall et al.(1993)、程伟庆(2003)等通过实证发现,业绩预告给市场带来了新的信息,即业绩预告具有信息含量,且对于不同类型的业绩预告市场反应是不一致的。宋璐等(2004)、杨德明等(2006)、王振山等(2010)从异常收益率的角度研究了不同业绩预告类型下的市场反应,研究发现,当业绩预告类型为好消息时,业绩预告公布期会获得正的异常收益率,反之,则获得负的异常收益率,且坏消息比好消息的市场反应更剧烈。但其并没有对不同业绩预告类型下的成交量进行研究。年报披露前的异常成交量是对业绩预告误差的提前反应吗?不同业绩预告类型下相同类型的异常成交量代表有关业绩预告误差的信息相同吗?Miller(1977)提出当市场同时存在卖空限制和投资者异质性信念时候,拥有公司负面消息的投资者会选择离场而乐观的投资者会选择继续交易,从而造成股价高估,未来收益率下降。卖空限制的存在导致拥有负面消息的投资者停止交易,从而影响交易量。Diamond et al.(1987)研究发现,没有消息就是坏消息,异常低的成交量预示着公司的坏消息。Akbas(2016)从未预期盈余的角度出发,研究发现,盈余报告披露前异常低的成交量预示着公司的实际盈余不如预期盈余,且在卖空限制下低成交量具有更高的信息含量,即相关关系更显著。因此,异常低的成交量是不是包含着与负向业绩预告误差的相关信息?(实际盈余低于预告盈余,本文定义为负向业绩预告误差。)即年报披露前异常低的成交量预示着上市公司实际盈余低于预告盈余?基于前面的问题,本文将主要研究异常低成交量与负向业绩预告误差的相关关系,以及这种关系在卖空限制下是否得到影响和是否受到业绩预告类型的影响。本文以2008-2017年所有披露业绩预告的沪深上市公司为研究对象,剔除了*ST、ST、金融股以及存在数据缺失的上市公司。考虑到业绩预告是具有信息含量的,可能影响异常低成交量与负向业绩预告误差的显著正相关关系,所以参考相关文献按业绩预告类型将样本分为整体样本、好消息样本和坏消息样本。首先,本文研究了年报披露前异常低成交量与负向业绩预告误差的相关关系。其次,考虑到卖空限制可能影响实证结果,以是否具有融券资质作为卖空限制的代理变量加入实证分析中,验证实证结果是否得到加强。然后,对异常低的成交量和公告期的累积超额收益率进行了回归分析。最后,对公告期的累积超额收益与业绩预告误差进行了回归分析。经过上述的回归分析发现,异常低的成交量与负向业绩预告误差显著正相关,即异常低的成交量预示着实际盈余低于预告盈余,且这种关系并不受到业绩预告类型的影响。异常高的成交量只在坏消息样本下与正向业绩预告误差显著正相关。加入卖空约束变量后,整体样本虽然显著性并没有变化,但T值提高。好消息样本和坏消息样本相关系数显著性增强,表明在卖空约束条件下,异常低的成交量具有更高的信息含量。另外,年报披露前异常低的成交量与公告期异常收益率显著负相关,即异常低成交量预示着公告期获得负的异常收益率。异常高的成交量并不能预示着正的异常收益率。最后,研究发现异常收益率与业绩预告误差显著正相关,进一步证明了前面的结论。