非金融企业是实体经济的代表和支柱,但自2012年以来,我国非金融企业呈现明显的金融化趋势,企业配置的金融资产比重以及金融渠道收益占比均持续攀升。适度的金融化发展有助于改善企业的资金使用效率和融资效率,但是从当前中国经济发展的现实状况来看,非金融企业金融化程度加深恰发生在中国实体经济增速放缓的大背景下,企业金融化是否会挤占实业投资,导致经济“脱实向虚”、产业“空心化”等局面引人担忧。2018年以来金融监管机构陆续出台政策措施限制企业的金融投资行为,旨在引导企业专注主业发展,避免过度金融化。已有研究指出,企业金融化对经济的影响并不都是负面的,在实体经济利润率下滑时,资本涌向金融资产一定程度上能改善企业的经营绩效,有助于平滑投资,使企业在经济结构转型过程中实现平稳过渡。另外,非金融企业的影子银行化有助于改善银行信贷歧视造成的金融资源错配,使信贷资源在企业间实现二次配置。但是,已有研究仅止步于实证检验非金融企业会使用外部融资参与金融资产投资,但却没有进一步验证企业金融化的资金究竟流向了何处,而这恰是评判企业金融化是否能优化资源配置的关键。若企业配置金融资产的资金是流向生产效率更高、但受银行信贷排斥的中小民营企业,则企业金融化将有助于优化资金配置效率。而若企业配置金融资产的资金最终仍流向了传统低效行业或用于金融、房地产领域投机套利,则企业金融化不仅无法有效优化资金配置,相反可能会加重金融错配。作为中国结构性改革过程中出现的不容忽视的现象,我国当前的企业金融化水平究竟如何?具有什么样的特征?企业金融化的动机和驱动机制又是什么?企业金融化发展究竟是会挤占实业投资,加重经济结构失衡,还是有助于优化金融资源配置效率,改善企业经营绩效?对这些问题的研究有助于监管部门精准调控,使金融更好地服务实体经济。本文首先从现状分析入手,测算了 2007-2017年间我国企业金融化的整体变动趋势,分析了我国非金融企业在金融资产配置上的风险偏好以及企业间的异质性特征。随后,从研究企业金融化的动机入手,实证检验了企业金融化是否会挫伤实业投资,导致产业“空心化”。最后重点围绕企业金融化是否可以优化金融资源配置效率展开研究。首先,分析我国企业金融化的典型模式——企业影子银行化的业务机制以及驱动机制;其次,通过实证检验企业影子银行化程度上升对不同所有权性质、不同规模、不同行业企业的融资约束的影响,研究了企业影子银行化二次配置的金融资源流向;最后,通过实证检验企业间影子信贷对融资企业主营业务发展的影响,研究了企业影子银行化二次配置的金融资源对微观企业的实际作用效果,完整地检验了企业影子银行化对资源配置效率的影响。本文的研究结果表明:(1)我国非金融企业金融化在不同所有权性质、不同行业、不同区域间具有较大差异。经营资产收益率越低、杠杆率越高的企业持有的金融资产越多,金融渠道收益占比也越高。监管部门应重点监管涉足房地产投资的非金融企业以及产能过剩行业的企业金融化行为,重点防范企业在金融资产投资中的杠杆操作。(2)整体来看,中国非金融企业金融化以预防性储蓄动机为主,企业金融化有助于平滑企业未来一段时期的固定资产投资波动,并且这种平滑作用在不同融资约束企业间不具有显著差异。另外从企业配置的金融资产类型上来看,企业配置交易性金融资产、影子银行类金融资产以及长期股权投资均有助于平滑企业未来的固定资产投资波动,但是房地产投资增加无助于平滑实业投资。除房地产投资以外的金融资产配置更多是充当企业投资的“蓄水池”和“润滑剂”,用以调节企业的实业投资步调,并不会长期挤占实业投资。(3)金融抑制程度越高,企业影子银行化二次配置金融资源的动机和需求越大。(4)企业影子银行化再配置的金融资源并未流向成长机会更多、融资缺口更大的中小民营企业以及新兴行业企业,而是依然流向了大企业、国有企业以及传统行业企业。中小民营企业的融资约束程度并未随影子银行化企业再配置的金融资源增多而得到缓解。企业影子银行化发展仅仅是强化了原本的经济增长模式,并且企业影子银行化程度上升会进一步挤占中小民营企业的银行信贷资源,无法有效改善金融资源错配的状况。(5)企业影子银行化再配置的金融资源多为短期信用且成本较高,不仅无法有效支持企业的长期项目投资,还会恶化原本投资不足企业的投资效率,不利于企业的主营业务发展。综上来看,金融抑制导致的金融资源配置不均衡是企业影子银行化发展的原因,但是企业影子银行化并不能优化金融资源配置效率。要遏止企业影子银行化趋势,根本方法是改善金融市场环境,减少银行信贷歧视,同时为小微企业拓展互联网金融、小微贷款等合法融资渠道。本文的创新之处在于:(1)区别于已有文献,本文从企业配置金融资产的最终用途上来考察企业金融化的动机,强调了在不同动机下,企业金融化对实业投资的不同影响。(2)深入探究了企业影子银行化的业务机制以及宏观制度因素对企业影子银行化的影响,对遏止企业影子银行化具有重要的政策启示意义。(3)分两步实证检验了企业影子银行化对金融资源配置效率的影响,实证发现企业影子银行化仅仅是强化了原本的经济增长模式,无法有效改善金融资源配置效率,弥补了已有的研究空缺。