动量策略是量化投资领域最经典、最常用的投资策略之一,也是很多投资策略的基础。然而,动量策略在市场状态由熊市转为牛市之时会发生巨大的收益回撤。国外学者将这一现象命名为“动量崩溃”。动量崩溃现象广泛存在于各类资产、各国市场,极大地损害了投资者的利益。国内外学者通过对动量策略的研究,发现市场状态、波动率和流动性风险与动量策略的收益密切相关,并先后提出了时间序列动量、波动率因子停时等多种改善策略。然而,现有改善策略大多从波动率风险和市场状态出发,对流动性风险考虑较少。本文从这一角度出发引入了基于流动性风险的改善动量崩溃的方法。综合JFE等国内外金融学顶级刊物的研究现状和研究方法,本文的研究内容主要有:一、动量崩溃在中国市场的存在性;二、动量收益在崩溃期和非崩溃期与各个因子的相关关系;三、如何利用流动性风险改善动量收益;四、能否将改善动量崩溃的方法演绎推广到反转策略。本文的研究数据取自2000年1月起至2019年10月的A股上市股票。本文主要分析了形成期为1周、持有期为1周、间隔期为1周的(1,1,1)组合动量策略。经过计算,在动量崩溃发生时,市场状态主要以熊市之后的突然牛市为主,波动率大且流动性低。此外,波动率与动量收益的回归系数为负,流动性风险的为正,验证了波动性较大对动量收益的负贡献,流动性较低对动量收益的正贡献。在改善模型上,本文结合了波动率调整模型和因子停时模型,并基于此构建了一种基于流动性风险平滑方法(基于非流动性因子Illig的模型E1-2),用来调整动量崩溃现象。经过检验,发现该方法显著改善了动量崩溃情况,将从2008年开始的累积收益终值从0.77元提高到5.04元,将最大回撤从64.94%降低到20.63%,将夏普比从-2.18提高到-1.67。而动量策略和反转策略的选股方式相同,在投资期间相互伴生。为此,本文将动量崩溃的概念演绎推广到反转策略上,并称之为反转崩溃。事实上,因为动量崩溃理论实际上研究了动量收益表现最差的时期——即临时出现的反转时期——的市场表现,本文在研究动量崩溃的基础上对这一概念进行了类比推广。本文以形成期为12周、持有期为12周、间隔期为0周的(12,0,12)组合反转策略为例进行分析。经过计算,该策略发生崩溃的时机一般处于持续的牛市或熊市中,即市场处于单边上行或下行的状态;且通过对数换手率的变异系数(CV)以及对数成交额的CV,发现策略收益和对数成交额CV具有较大相关性的时间早于与对数换手率CV具有较大相关性的时间,进一步说明了崩溃发生的时间位于由庄家带动开始的牛市(熊市)。同时,波动率因子与策略收益的滞后1阶的回归系数显著大于0,流动性因子与策略收益的滞后1阶的回归系数显著小0,说明波动率对策略收益有正的贡献,而流动性有负的贡献。基于动量策略提出的流动性风险改善模型同样改善了反转策略的收益。基于Illiq因子的模型E1-1-2显著改善了策略收益,将从2008年开始的初始投资1元人民币的累积收益终值3.20元提高到8.31元,将最大回撤从24.59%%降低到23.72%,将夏普比从-2.09提高到-1.39。这一类方法对于形成期为1周、持有期为12周、间隔期为1周的(1,12,1)组合反转策略,和形成期为3周、持有期为1周、间隔期为1周的(3,1,1)组合反转策略同样有效。除去少部分月份,策略整体表现平稳,基本达到了预期的风险调整目的。